Биржевые маги. Интервью с топ-трейдерами

Швагер Джек Д.

40-кратным и 80-кратным превышением доходности?» Подставив вместо оценки долгосрочного роста другое значение, можно было оправдать почти любую переоценку. Именно так рассуждали люди в то время.

То есть в тот период вы отступали?

Иногда приходилось отступать, поскольку мы теряли кучу денег.

Оправдались ли эти действия, учитывая, что соотношение цена/доходность некоторых акций в итоге доросло до еще больших значений, или выгоднее было бы продержаться до конца?

Теперь мне кажется, что почти во всех случаях было бы лучше держаться до конца.

Вы сказали, что октябрь 1987 года был самым худшим периодом вашей карьеры.

Очевидно, так же могли бы сказать очень многие. Но это и удивительно, ведь вы же придерживаетесь иного взгляда, чем большинство. Я едва ли мог предположить, что в год бычьей эйфории у вас будет столь крупная длинная позиция. Что произошло?

На самом деле весной 1987 года я написал докладную записку своим инвесторам, где изложил причины своей осторожности и значительного сокращения позиций на рынке. Но и после этого я не перестал размышлять о том, почему торговля идет на таком уровне, который по историческим меркам слишком высок. И пришел к заключению, что на американских рынках ценных бумаг складывается уникальная ситуация — значительное непрерывное сокращение доли ценных бумаг в обращении, сочетающееся с более либеральным отношением к долгам. Пока банки спокойно дают кредиты, рынок «бросовых облигаций» процветает, а менеджеры корпораций считают резонным выкупать свои акции из обращения, следует ждать необычного подорожания ценных бумаг.

(Высокодоходные облигации компаний с рейтингом ниже инвестиционного. Часто выпускаются компаниями, не имеющими длительной истории и прочной деловой репутации.) Для меня это явилось единственной наиболее весомой причиной неоправданной переоценки акций, имевшей место большую часть 1987 года.

Таким образом, оставался один важный вопрос: что же изменит сложившуюся ситуацию? Спад! И когда бы он ни начался, последствия были бы ужасающими: правительство не обладало достаточной гибкостью для противодействия спаду, так как отказалось от противофазной финансовой политики на этапе подъема экономики. Однако к осени 1987 года экономика не только не ослабла, но даже укрепилась, причем настолько, что Федеральная резервная система решила ужесточить кредитно- денежную политику.

Чего я никак не ожидал, так это того, что такие далеко не драматичные события могли повлиять на рынок столь серьезно, как это оказалось на деле. Каков был подлинный эффект от мер, принятых Федеральной резервной системой? В обычных условиях они могли бы привести к падению рынка акций на 100 или 200 пунктов, но не на 500 же. Насколько весомо по историческим меркам было недовольство, выраженное министром финансов Бейкером в отношении Германии? Всего лишь несогласие с текущим курсом обмена валюты — событие едва ли уникальное. И что, глядя в ретроспективе, произошло в реальной жизни после 19 октября? Почти ничего. Значит, остается заключить, что, в определенном смысле, это было внутренней проблемой рынка, который вовсе и не думал сигнализировать о грядущем финансовом обвале или великом спаде.

Чем же тогда вы объясняете экстремальный характер обвала цен 19 октября?

Причиной, которая привела к октябрьскому краху, явилось сочетание относительно умеренного изменения реального мира и неспособности рыночного механизма справиться со значительными институциональными изменениями, произошедшими главным образом в течение 1980-х годов.

Значимость таких факторов стабильности, как индивидуальный инвестор и система специалистов, значительно ослабла.

Как

вы считаете, усугубило ли спад портфельное страхование? [52]

52

Портфельное страхование — это метод продажи фьючерсов на индекс акций для уменьшения риска портфеля акций при падении цен на них. Подробно см. в Приложении 1.

Это стало одним из новых элементов. С одной стороны, мы имели сокращение элементов стабильности. С другой стороны, мы получили такие порождения 1980-х годов, как портфельное страхование, программная торговля и глобальное размещение активов, которые имели тенденцию косвенно влиять на ситуацию. Под этим я понимаю то, что те, кто используют эти стратегии, нередко одновременно выступают и как покупатели, и как продавцы. Рынок акций не был готов к тому, чтобы справиться с этим.

Каковы были ваши позиции на 19 октября?

У меня были очень большие вложения в длинные позиции — процентов на 80-90. Но и их я увеличил в течение дня.

Почему? Вы оставались «быком»?

Увеличивая позиции, я проводил типичную сделку «от обратного». Я исходил из того, что если на рынках происходит крупное движение, то чаще всего это резонно отнести на счет эмоций и экстремизма. Сумев дистанцироваться от «толпы смятенной», вы обычно увеличиваете свои шансы на успех. Поэтому, покупая 19 октября, я действовал так же, как поступал бы и в день падения рынка на 300, 400 или 500 пунктов.

Вы сохранили длинную позицию?

Нет. В последующие два месяца я сокращал ее. На меня повлияли масштабы падения и возникшие из-за этого серьезные сомнения. Я решил, что лучше выйти из сделки, сохранив капитал, и переосмыслить ситуацию, чем пытаться продержаться.

Вы решили, что ваши основные доводы в пользу длинной позиции утратили силу?

Я подумал, что недооценил влияние сил, которые нарушили устойчивость рынка.

Каковы ваши потери в процентах за октябрь 1987 года?

Более 20 процентов за месяц.

Оглядываясь на события октября 1987-го, можно ли назвать какие-либо ошибки, из которых вы извлекли уроки?

Как сказал один очень сильный инвестор, с которым я часто общаюсь, «всё, чем я ценен партии, — это двадцать восемь лет ошибок». И, по-моему, он прав. Ведь когда человек совершает ошибку, в его подсознании происходит нечто такое, благодаря чему повторение подобной ошибки уже менее вероятно. Одно из преимуществ моего торгового стиля, то есть совмещения ролей и долгосрочного инвестора, и краткосрочного трейдера, и специалиста по выбору индивидуальных акций, и эксперта по выбору времени, и аналитика секторов рынка, заключается в том, что в результате большого количества принятых решений и совершенных ошибок я, как инвестор, стал не по годам прозорлив.

Типичные взаимные фонды придерживаются стратегии «купил — и держи». Не считаете ли вы такую стратегию порочной в своей основе?

Верно. Но я назвал бы ее не «порочной», а, скорее, слишком ограничительной. Ставка на долгосрочный рост американских ценных бумаг и готовность пройти ради этого через тяжкие периоды их падения — всё это прекрасно, но слишком многое остается невостребованным в смысле возможностей профессионального управления. Эта стратегия неполна.

Тем не менее подавляющее большинство фондов действует именно так.