Финансы как творчество: хроника финансовых реформ в Казахстане

Марченко Григорий

Национальный фонд является стратегическим достоянием страны, от которого во многом зависит ее будущее. Благосостояние будущих поколений нельзя преумножить, если средства нацфонда используются для покупки долговых обязательств других стран. Ключевыми принципами инвестирования национального достояния являются: долгосрочный характер вложений, диверсификация, управляющие с высокими моральными устоями, внутренний контроль.

Долгосрочный характер инвестиций. Инвестиции нацфондов нацелены на долгий срок. Поэтому фонды могут вкладывать средства в широкий спектр ценных бумаг: корпоративные облигации, акции, производные финансовые инструменты, фонды прямых инвестиций, в недвижимость. Имея длинный горизонт инвестирования, фонды могут делать стратегические вложения во временно недооцененные рынком активы

и отрасли промышленности. Сам по себе длинный горизонт инвестирования позволяет принимать другие риски, добиваясь более высоких показателей доходности, преумножая государственное достояние, а не просто сохраняя его. Долгосрочный взгляд на инвестиции нужен и для того, чтобы сохранить достояние страны от инфляции.

Диверсификация. Как правило, нацфонды возникают именно в тех странах, где экономика не диверсифицирована сама по себе и зависит от цен на сырье или природные ресурсы. Чтобы сделать благосостояние страны независимым от одного сектора, инвестиции национального фонда должны играть роль диверсифицирующего фактора.

Внутренний контроль и прозрачность. При организации нацфонда, население страны может отнестись к идее с недоверием, исходя из принципа лучше синица в руке (нефтедоллары сейчас), чем журавль в небе (диверсификация и преумножение в будущем). В самом начале можно добиться доверия, инвестируя только в прозрачные, понятные финансовые инструменты для завоевания репутации и отработки систем контроля и аудита. На этом этапе инвестирование в облигации развитых стран оправдано. Со временем, чрезмерная открытость сковывает управляющих: финансовые менеджеры не любят делиться секретами мастерства в открытых источниках. По мере установления доверия к системам внутреннего контроля и аудита, управляющим может быть предоставлена бЧльшая свобода для динамичного принятия решений. В любом случае, финансовые потоки национальных фондов должны быть прозрачными для аудиторов.

Моральные качества управляющих. При управлении капиталами возникает проблема Moral Hazard, угроза недобросовестности. Люди, принимающие решения при управлении фондом, могут проводить рискованную политику за счет фонда. При этом они могут заботиться о собственном заработке больше, чем о результатах для фонда. Это классическая проблема, которая регулярно возникает при управлении деньгами. У национального фонда должны быть разработаны механизмы внутреннего аудита и контроля за менеджментом, а также процедуры, которые в банках называют контролем операционного риска. Как показывает опыт управления инвестиционными фондами (например, эндаументами университетов), первоочередную роль при решении проблемы добросовестности играет выбор управляющих. Они должны обладать высокими профессиональными и моральными качествами.

Принцип клубных сделок (Club Deals)

Нацфонды, как нам кажется, могли бы использовать в своей деятельности новые принципы. Например, фонды нескольких стран могли бы практиковать совместное инвестирование (так называемые клубные сделки). Этот принцип может оказаться особенно полезным для молодых фондов. Объединяя финансовые ресурсы, фонды могут вступать в более крупные сделки и добиваться более выгодных для себя условий. Такой подход практикуется фондами прямых инвестиций (private equity funds), которые часто объединяют усилия трех или четырех фирм при покупке компаний. Например, до того как летом 2007 года разразился кредитный кризис, был создан консорциум трех фирм (Kohlberg Kravis Roberts, TPG и Goldman Sachs Capital Partners) для заключения одной из крупнейших сделок типа leverage buyout. Партнеры купили компанию TXU (коммунальные услуги штата Техас) за 45 миллиардов долларов США.

Применение принципов на практике

Информацию об инвестициях нацфондов приходится собирать по крупицам. Однако проведенный нами анализ показывает, что действия нацфондов развитых стран соответствуют указанным выше принципам.

Например, долгосрочный характер инвестиций просматривается в недавних вложениях фондов в западные банки. В декабре 2007 – январе 2008 гг. национальные фонды шести стран проинвестировали в общей сумме 46 миллиардов долларов США в банки, которые испытывали большие трудности из-за кредитного кризиса. Фонды не побоялись вложить

деньги в банки (на выгодных для себя условиях), в то время как другие инвесторы ушли с рынков.

Рассмотрим общий подход к диверсификации на примере нацфондов Норвегии и Аляски.

Государственный нефтяной фонд (ГНФ) Норвегии является одним из самых прозрачных и добровольно раскрывает часть информации о своем портфеле инвестиций. Специфика вложений ГНФ состоит в том, что все они переводятся за пределы Норвегии в ценные бумаги 21 страны. В Европе – это Австрия, Бельгия, Великобритания, Дания, Германия, Голландия, Ирландия, Италия, Испания, Португалия, Финляндия, Швеция, Швейцария; в западном полушарии – Канада и США; в Азиатско-Тихоокеанском бассейне – Австралия, Гонконг, Новая Зеландия, Сингапур и Япония. Закон о фонде предписывает 40–60 процентов его накоплений вкладывать в Европе, 20–40 – в Америке и 10–30 – в Азии и Океании. Налицо принцип географической диверсификации. При этом 50–70 процентов накоплений НФН предписано вкладывать лишь в бумаги с фиксированным доходом (как правило, облигации), и лишь 30–50 процентов – в более рискованные акции.

Отметим, что с сугубо экономической точки зрения цели инвестирования должен определять не закон, это должны решать профессионалы-управляющие. Но с точки зрения политической воли, когда нацфонд делает только первые шаги, для завоевания доверия граждан страны, следует определять стратегические характеристики инвестиций законодательно. При этом следует позволять управляющим фондом принимать разумные долгосрочные риски.

Фонд штата Аляска в своей деятельности также следует принципам диверсификации инвестиций и их долгосрочности. Фонд вкладывает 27 % активов в акции компаний за пределами США, 27 % – в акции американских компаний, 10 % – в недвижимость. В облигации эмитентов США вложено 23 %, в иностранные облигации – всего 3 % активов фонда. Остальные 10 % распределены между фондами прямых инвестиций и вложениями в инфраструктуру. Существенная часть фонда, таким образом, вложена не в долговые обязательства, а в акции. Это соответствует долгосрочной направленности фонда.

Стремление к диверсификации также видно на примере крупных сделок нацфондов. Цель национальной копилки – уменьшить влияние колебаний цен товаров, служащих источником средств (нефть, другие природные ресурсы). на экономику страны. Поэтому национальные фонды проявляют интерес к отраслям промышленности, не связанным с ценами на сырье: это телекоммуникации, оборонная промышленность, шоу-бизнес, недвижимость. Инвестиции в эти отрасли позволяют не только диверсифицировать риск, но и приобретать информацию о новых технологиях. Например, в августе 2007 года инвестиционная компания Дубая (Dubai World) создала совместное предприятие с компанией– MGM Mirage (оператор казино и гостиниц) для реализации проекта CityCenter стоимостью 5,4 миллиардов долларов США в центре Лас-Вегаса. Как партнер проекта Дубай получил хорошее представление о туризме в Лас-Вегасе, в частности, о работе туристических комплексов, технологиях управление ими. Эта сделка соответствует стремлению Дубая к развитию собственной туристической отрасли. В настоящее время поступления от туризма составляют 30 % ВВП Дубая.

Суверенные фонды используют еще один метод диверсификации и улучшения доступа к передовым финансовым технологиям. Фонды покупают управляющие компании хедж-фондов и фондов прямых инвестиций. В 2007 году нацфонды поинвестировали в управляющие компании $7 миллиардов долларов. Инвестиции были сделаны, как правило, непосредственно перед выходом управляющих компаний на IPO. Покупая пакет акций управляющих компаний, нацфонды сразу получают преимущества от диверсификации, так как управляющие компании владеют портфелем вложений в различные компании.

У многих национальных фондов есть еще одно интересное качество. Они любят инвестировать в компании и проекты, легко узнаваемые по всему миру. Например, всемирно известный корабль «Queen Elizabeth 2», построенный в 1967 году. Этот корабль прошел 5. 5 миллионов морских миль (13 расстояний до Луны и обратно), совершил 25 кругосветных походов, пересек Атлантику 800 раз и перевез более двух миллионов пассажиров. Силуэт этого лайнера узнают во всех уголках мира. В январе 2008 года корабль совершил свое последнее плавание.