Опционы. Полный курс для профессионалов

Вайн Саймон

2. Кредитные риски при торговле опционами

Концепции измерения рисков переоценки и поставки для коротких и длинных опционов отличаются.

• Переоценочный риск продажи опциона равен размеру премии, которую ваш контрагент должен заплатить за опцион. Как только продавец опциона получает платеж за премию, его кредитный риск переоценки становится равным 0, потому что он принимает на себя все обязательства по опциону, и покупатель опциона находится полностью в его руках.

• Переоценочный риск покупки опциона появляется, как

только премия уплачена или заключен договор. Если в конце срока опциона продавец не выполняет свои обязательства, покупатель теряет все выгоды, которые он получил в результате покупки опциона.

• Поставочные риски при продаже и покупке опционов одинаковые, поскольку и покупателю, и продавцу надо делать взаимные поставки базовых активов, как только опцион исполнен.

Рассмотрим эти тезисы более подробно.

1) Сегодня, 1 января 2007 г., вы купили 6-месячный европейский опцион колл на акции Apple. Это означает, что вы не сможете исполнить его до 1 июля 2007 г.

Пока вы не знаете точно, будете ли вы исполнять опцион через 6 месяцев. В течение этого периода ваш контрагент может обанкротиться. Это лишит вас возможности заработать деньги на опционе. Если ваш контрагент окажется банкротом, ваш риск будет равен рыночной стоимости опциона (его премии) в момент объявления банкротства. Т. е. риск переоценки по опционным сделкам аналогичен риску переоценки по форвардным сделкам. Когда мы говорим о форвардном риске при покупке опциона, мы смотрим, какую премию надо будет заплатить в момент дефолта контрагента, чтобы купить данный опцион на рынке.

1 июля, если курс spot выше вашей цены исполнения, вы исполните опцион и будете ждать поставки акций, в то время как продавец опциона будет ждать, когда вы поставите ему деньги за акции. Другими словами, у вас будет такой же поставочный риск, как в случае с любой сделкой (spot) купли/продажи.

2) Вы продали 6-месячный опцион колл на акции Apple. Это означает, что ваш контрагент не сможет исполнить его до 1 июля^[108].

Вы не знаете точно, исполнит ли ваш контрагент этот опцион через 6 месяцев. Но у вас нет риска дефолта: если контрагент обанкротится, можно отменить сделку. Это означает, что у вас не возникает риска переоценки, когда вы продаете опцион. Точнее, у вас нет риска переоценки после того, как вы получили премию от покупателя. Риск поставки такой же: вы должны быть готовы сделать сделку spot, если покупатель исполняет опцион.

Будет исполнен опцион или нет, у покупателя возникает и риск переоценки, и риск поставки, в то время как у продавца только риск поставки^[109].

3. Разница между риском переоценки и риском поставки в форвардной сделке и сделке с опционами

Риск поставки по опционной сделке аналогичен риску по форвардной сделке, потому что, если на дату истечения опцион исполняется, возникает сделка spot, по которой должна быть проведена поставка. Поэтому мы резервируем 1 млн долл. на 1 июля, хотя точно не знаем, будет ли производиться поставка по сделке.

Риски переоценки форвардных сделок и опционных сделок различны. Например, если банк покупает опцион с номинальной стоимостью 1 млн долл., он зарезервирует лимит переоценки на 1 млн долл. по этой сделке. Предположим,

что риск, равный кредитному (распространенный общий знаменатель, посредством которого измеряются риски по разным инструментам), по форвардным сделкам составляет 10 % от номинала форвардной сделки. Это значит, что, если премия за опцион оценена на рынке меньше 10 % (что часто соответствует действительности), риск по опционной сделке будет переоценен для целей расчета кредитного риска.

Одинаковы ли поставочные риски по форвардным/опционным сделкам для покупателя и продавца?

До сих пор мы говорили, что поставочные риски у покупателей и продавцов форвардов/опционов равны, но это не так. Они отличаются на величину риска переоценки!

Рассмотрим пример. Два американских банка в марте 2007 г. заключили форвардную сделку: один продал другому 1 млн евро по курсу 1,2400 с поставкой 23 октября 2007 г.

23 октября 2007 г. курс EUR/USD равен 1,2100. Покупатель форварда в итоге получил 1 млн евро и заплатил 1,24 млн долл. Он зафиксировал убыток в 30 000 долл., равный риску переоценки по сделке. Но с точки зрения поставочных рисков поставляющий девальвированную валюту имеет меньший риск поставки!

4. Займ-(кредитно-) эквивалентный риск

При расчете переоценки можно использовать два метода: номинальный и займ-эквивалентный^[110]. Первый используется для расчета номинала контрактов. Второй – для переоценки контрактов по рынку плюс «потенциальный риск». Последний рассматривается как 2–3 стандартных отклонения от текущей цены контракта^[111].

Пример: текущий курс евро/доллар 1,2800. Через месяц вы ожидаете поставку 1 млн евро по цене 1,2700. Т. е. вы должны будете поставить 1 270 000 долл. При использовании номинального метода ваш риск переоценки равен 1 млн евро.

При использовании займ-эквивалентного метода ваш риск будет равен текущей переоценке 10 000 долл. [1 млн x (1,2800 – 1,2700)] + 0,015 x 1 млн. Т. е. 150 000 евро + 10 000 долл.

Вопросы

1) Если 10 марта (вторник) клиент продал Банку 100 Apple колл c датой исполнения 10 мая (понедельник), с какого и до какого дня клиент подвержен риску переоценки?

2) Если 10 марта (вторник) клиент купил у Банка 100 Apple колл c датой исполнения 10 мая (понедельник), с какого и до какого дня он подвержен риску поставки (расчетов)?

3) Клиент купил у вас 100 Apple колл американского стиля с датой исполнения 12 мая (среда). На какой день приходится риск поставки?

4) Клиент, с которым заключено соглашение о неттинге, 1 апреля купил у Банка 1,3000 EUR колл/USD пут номиналом 1 млн EUR c датой исполнения 10 мая. 1 мая он продал Банку 0,4 млн EUR этого опциона. Каков поставочный риск на дату исполнения?

Ответы

1) Правила оплаты опционов и поставки по ним, как правило, аналогичны правилам на базовый актив: для валют (кроме CAD) – это два дня, а для акций – три^[112]. У Банка риск переоценки на клиента с даты заключения сделки 10 марта и до даты поставки (потенциального исполнения) 13 мая (четверг). Заметьте, риск переоценки возникает с момента заключения сделки, а не с момента платежа за опцион.