Покер лжецов
Шрифт:
Глава 7. Смута в Salomon (1986–1988)
Рынок облигаций и люди этого рынка искали точку равновесия, и в течение двух лет после знаменательного обеда в «La Perigord» отдел закладных в Salomon Brothers прекратил свое существование. Маклеров, покидавших отдел, нетрудно было заменить яркими, талантливыми выпускниками лучших бизнес-школ страны. На те миллионы долларов, которые фирма сэкономила, отказавшись согласиться на требования Хью Рубина, она купила дюжину других Рубинов. Приходившие на замену ему были поразительно сходны с оригиналом, но прибыли они давали существенно меньше. Беда была в том, что им, в отличие от их предшественника, пришлось конкурировать с лучшими. Бывшие маклеры Salomon теперь работали на Shearson Lehman, Goldman Sachs, Morgan Stanley, Drexel Burnham, First Boston и Merrill Lynch. На Уолл-стрит ширилось своеобразное
Раньери и Ко. являли собой поразительно замкнутую монополию, подобной которой никогда не знали в Salomon Brothers. В 1981–1985 годах их единственным заметным конкурентом был банк First Boston, но даже он не представлял собой серьезной опасности. Мервин Уильямсон, маклер по закладным из Salomon Brothers, который в конце 1982 года перешел в First Boston, вспоминает, что «мы в то время ожидали наткнуться на First Boston буквально за каждым камнем. Но мало того, что это было далеко не так, — они даже не знали тогда, где эти самые камни находятся». Однако уже в середине 1986 года First Boston мог похвалиться примерно такой же долей рынка ипотечных закладных, что и Salomon Brothers. Раньери не нравилось все это, и об этом он регулярно сообщал Гутфренду. Он рассказывает: «Я вновь и вновь повторял ему: «Джон, ты продаешь технологию и получаешь в обмен стеклянные бусы»».
Уолл-стрит все равно ни при каких звездах не допустила бы, чтобы Salomon Brothers единолично отдаивала рынок закладных. Закладные были настолько прибыльны, что другие фирмы нашли бы свой подход к рынку, но наша собственная политика ускорила этот процесс. Маклеры, уходившие из Salomon Brothers, приносили на Уолл-стрит не только умение торговать и понимание рынка, но и полный список клиентов фирмы. Теперь у маклеров появился мимолетный стимул заняться обучением рыночных дуралеев: стоит объяснить такому, сколько он переплачивает Salomon Brothers, и очень возможно, что он станет твоим клиентом.
Фирме Salomon Brothers утечка умений и информации обошлась, по-видимому, в сотни миллионов долларов. В период становления этого рынка ипотечные облигации были прибыльны, потому что их можно было купить по одной цене и почти немедленно перепродать по более высокой. Маклер покупал облигацию у Сбербанка в Канзасе за 94 и перепродавал ее техасскому Сбербанку за 95. К началу 1986 грда навар стал менее густым. Маклер платил за облигацию 94,5 и, если ему везло, мог получить за нее 94,55. Майкл Мортара рассказывает: «На своих экранах мы могли наблюдать за результатами работы наших бывших коллег (из Salomon Brothers). Либо мы узнавали от наших клиентов, что они имели дело с ними. Сделки начали уплывать из наших рук, и пришлось умерить собственные аппетиты».
К концу 1985 года отделы закладных других фирм начали публиковать рекламные объявления в «Wall Street Journal». На рекламном листке Drexel Burnham были изображены двое мужчин на тандеме. Впереди еле крутил педали толстяк, изнемогающий от усталости. Задний выглядывал из-за его плеча и отчаянно крутил педали. Возможно ли такое? «Да, — отвечает Стив Джозеф, в кабинете которого в Drexel до сих пор на стене висит газетная страничка с этой рекламой, — толстяк — это Леви». Реклама Merrill Lynch изображала состязание двух каноэ. Команду одной составляли тучные толстяки, гребцы в другой были мускулисты и подтянуты. Вторая лодка только на несколько дюймов отставала от первой и вот-вот должна была ее обойти. Вторая лодка олицетворяла фирму Merrill Lynch, а толстяками, как знали все на Уолл-стрит, был отдел закладных Salomon Brothers. Мортара, сидя в своем кабинете в Goldman Sachs и вспоминая о работе в Salomon, говорит: «Пика прибыльности мы достигли в 1985 году».
Падение Раньери и Ко. было настолько быстрым и полным, что невозможно приписать это влиянию какого-то одного фактора вроде бегства маклеров. Несколько сил одновременно способствовали разрушению их могущества. Одной из таких сил был сам рынок, который принялся устранять неравенство между Раньери и Ко. и остальными центрами операций с ипотечными облигациями. Прелестную неэффективность ипотечных облигаций, на которой долго наживалась фирма Salomon, устранили обеспеченные залогом облигации (СМО). Изобретенные самой фирмой в 1983 году, они только в 1986 году стали доминировать на рынке закладных. Иронично то, что они достигли именно того эффекта, на который рассчитывал Раньери: закладные на жилища стали намного более похожи на все другие виды облигаций. Но в результате этого сходства и прибыльность их стала ниже — такой же, как у прочих облигаций.
Ларри Финк, глава отдела закладных в First Boston, который участвовал в создании первых СМО, считает их наравне с мусорными облигациями самой важной новинкой финансовых рынков 1980-х годов. Если эта оценка и преувеличена, то самую малость. СМО взорвали плотину между несколькими триллионами долларов, искавшими выхода на рынок жилищного строительства, и почти двумя триллионами долларов закладных на жилые дома, которые нуждались в инвесторах. СМО устранили главный недостаток ипотечных закладных, мешавший всем и каждому, за исключением сбербанков и десятка авантюрно настроенных операторов рынка денег: кто станет ссужать деньги, не зная, когда получит их обратно?
Чтобы создать СМО, были собраны обычные ипотечные облигации, выпущенные «Джинни Мэй», «Фэнни Мэй» и «Фредди Мак», на сумму сотни миллионов долларов. Эти облигации были отданы в траст, в доверительное управление. Траст выплачивал владельцам облигаций определенный процент. Владельцы облигаций получили сертификаты, подтверждающие их собственность. Эти сертификаты и представляют собой СМО — обеспеченные залогом облигации. При этом сертификаты не были все одинаковыми. Возьмем типичный СМО на 300 миллионов долларов. Его делят на три транша, или порции, по 100 миллионов долларов. По каждому траншу инвесторам полагаются процентные выплаты. Но только владельцы первого транша получают все выплаты по основной сумме кредитов, составивших 300 миллионов долларов, отданных в траст ипотечных облигаций. Владельцы второго транша не имеют никаких выплат до тех пор, пока не будут погашены все обязательства по первому траншу. И только когда будут завершены все расчеты по первому и второму траншам, начнутся выплаты по третьему.
Результат был тот, что относительно срока жизни традиционных ипотечных облигаций срок жизни первого транша был сокращен, а третьего — растянут. С известной степенью достоверности можно оценить, что срок жизни первого транша составит не более пяти лет, второго — от семи до пятнадцати, а третьего — от пятнадцати до тридцати.
Теперь инвесторы наконец-то могли примерно оценить срок до погашения своих кредитов. Благодаря появлению СМО резко выросли число инвесторов и объем операций на рынке ипотечных облигаций. Было совершенно бесполезно уговаривать менеджера пенсионного фонда, ищущего подходящие долгосрочные облигации, вложиться в облигации «Фредди Мак», которые могли запросто быть погашенными назавтра, но не составляло труда продать ему третий транш СМО. Имея уверенность, что прежде, чем он получит первые выплаты из траста, тому нужно будет отдать 200 миллионов долларов по закладным на жилища владельцам первого и второго траншей, он мог спать спокойно. Эффект был поразительным. В июне 1983 года, когда «Фредди Мак» выпустил первые СМО, американские пенсионные фонды владели активами на 600 миллиардов долларов. Ни цента из этих денег не было вложено в жилищные закладные. К середине 1986 года пенсионным фондам уже принадлежали СМО на 30 миллиардов долларов и этот пакет продолжал быстро расти. СМО открыли также дорогу иностранным инвесторам, которым американские домовладельцы казались привлекательным объектом. В 1987 году лондонский офис Salomon Brothers продал иностранным банкам, искавшим прибыльный вариант краткосрочного вложения денег, первый транш СМО на сумму 2 миллиарда долларов. Источником новых денег были инвесторы, которые прежде никогда не связывались с ипотечными облигациями, предпочитая им корпоративные или правительственные. С июня 1983 года по январь 1988 года уолл-стритовские инвестиционные банки продали СМО на 60 миллиардов долларов. Это означает, что за пять лет на финансирование жилищного строительства в США поступило 60 миллиардов долларов новых для этого рынка денег.
СМО, как и любая другая инновация, обеспечили значительные прибыли для своих создателей — Salomon Brothers и First Boston. Но одновременно появление СМО изменило соотношение спроса и предложения на рынке закладных, то есть ликвидировало условия, которые обогащали многих торговцев облигациями. У маклеров исчезла возможность наживаться за счет дешевизны закладных, которые стоили недорого из-за отсутствия покупателей. Спасибо СМО, к 1986 году на рынке было множество покупателей, и это сильно снизило прибыль инвесторов, работавших с ипотечными облигациями. Впервые в истории закладные обрели настоящую цену.