Управляя рисками

Норман Питер

План по созданию NYPC предполагал, что NYSE Liffe US станет платформой для трейдинга фьючерсов на казначейские облигации, подобно группе CME. Но при этом трейдеры с открытыми позициями по облигациям и фьючерсам смогут провести взаимозачет маржинальных требований, сократив таким образом размер капитала, необходимого для покрытия рисков при клиринге.

«У многих одновременно открыты обширные позиции по облигациям и по деривативам на облигации, которые в США разнесены по отдельным клиринговым палатам, – объяснял в июне 2010 года Пол Макгрегор из NYSE Liffe²⁹. – Создавая вместе с FICC компанию New York Portfolio Clearing, мы надеялись высвободить большие объемы капитала, связанные в крупных

клиринговых палатах, которые в США вынуждены были требовать отдельную маржу по деривативам и по денежным позициям».

Именно принцип «одной корзины», или кросс-маржирования, отличал новый вызов в адрес CME от предпринятой в 2004 году попытки Euronext Liffe конкурировать с CME за рынок евродолларовых фьючерсов. Тогда, еще до слияния с Нью-Йоркской фондовой биржей, Euronext начала проводить трейдинг контрактов на евродолларовые фьючерсы на своей электронной платформе Liffe.Connect, а клиринговые услуги предоставляла LCH.Clearnet. Однако проект провалился, потому что Чикагская товарная биржа закрыла доступ к своим открытым позициям.

Теперь у NYPC было преимущество: компания находилась в США. Она собиралась использовать систему управления рисками, банковскую, расчетную и нормативно-справочную системы Корпорации по клирингу ценных бумаг с фиксированным доходом, а у NYSE Euronext позаимствовать клиринговую технологию TRS/CPS. Временным директором компании назначили бывшего CEO BOTCC Дениса Даттерера. 1 мая 2010 года место постоянного CEO NYPC занял бывший исполняющий обязанности председателя CFTC Уолтер Лаккен, и на него легла задача получить от CFTC разрешение для NYPC на клиринговую деятельность по деривативам.

По предварительным оценкам, на первом этапе своей работы NYPC должна была высвободить 3–4 млрд долл., которые на тот момент лежали в качестве гарантийного обеспечения на маржинальных счетах участников клиринга³⁰. Чтобы сделать новую концепцию клиринга еще более привлекательной для трейдеров, NYSE Euronext пообещала внести 50 млн долл. в гарантийный фонд NYPC.

Кроме того, NYSE Euronext продала миноритарный пакет акций в принадлежавшей ей фьючерсной бирже NYSE Liffe US ее шести крупнейшим пользователям, чтобы сломать непреодолимый барьер между биржей и ее клиентами. В результате такого частичного «ре-акционирования» к реестру акционеров NYSE Liffe US присоединились Goldman Sachs, Morgan Stanley, UBS, Getco, Citadel Securities и DRW Ventures (дочернее подразделение чикагского частного трейдера DRW Trading Group). Эти события последовали за аналогичной продажей NYSE Euronext своего миноритарного пакета акций на бирже опционов NYSE Amex группе крупных банков и поставщиков ликвидности.

Однако инвестбанковское сообщество неоднозначно отреагировало на эту сделку. Заявление о том, что компания, которой в равных долях владели NYSE Euronext и DTCC, будет работать на «эксклюзивных условиях»? вызвало весьма враждебную реакцию со стороны маленькой, недавно созданной фьючерсной биржи ELX Futures, которая также лелеяла надежду посоперничать с могущественной группой CME.

Ответ DTCC, что NYPC «после некоторого “закрытого” периода начнет работать и проводить клиринг по сделкам с любых трейдинговых платформ, включая ELX Futures», не слишком помог делу³¹. И хотя DTCC пояснила, что такая задержка необходима для того, чтобы убедиться, что все системы NYPC, включая систему управления рисками, нормально работают и удовлетворяют всем требованиям надзорных органов, все равно NYSE Liffe US получала право эксклюзивного использования NYPC в критично важные первые месяцы работы новой компании, и это давало ей отличную возможность создать серьезную конкуренцию CME своими фьючерсами.

Нью-Йоркская фьючерсная биржа ELX Futures была последней в ряду электронных платформ, созданных инвестиционными банками, с 2000 года

пытавшимися подорвать доминирующие позиции Чикагской биржи на рынке казначейских облигаций США и евродолларовых фьючерсов.

Новая компания возникла в декабре 2007 года, когда группа инвесторов, в которую входило несколько представителей нового поколения высокочастотных трейдеров как возможных поставщиков ликвидности, распространила информацию о создании фьючерсной биржи. Предварительно проекту дали название Four Seasons («Четыре сезона»). Когда в марте 2008 года новая электронная биржа открылась под названием ELX Electronic Liquidity Exchange, среди ее участников всплыло довольно много знакомых имен³².

Ими оказались инвестиционные банки и другие трейдинговые фирмы, которые уже участвовали в проекте Rainbow в Европе и активно поддерживали попытки потеснить группу CME на рынке биржевой торговли фьючерсами в США. Как и в остальных случаях, в новую компанию наняли молодого энергичного руководителя. Им стал Нейл Волкофф, бывший агрессивный председатель совета директоров и руководитель Американской фондовой биржи, а еще ранее – операционный директор Nymex.

ELX начала работу в июле 2009 года. Если NYSE Euronext собиралась конкурировать с CMT за счет клиринга «в одной корзине» и кросс-маржирования, то в основе бизнес-плана ELX лежали низкие тарифы на трейдинг и полученное от регулятора право перевода контрактов, которое позволяло трейдерам по фьючерсам переводить свои позиции из одной клиринговой палаты в другую и таким образом консолидировать их в руках одного центрального контрагента.

В основе предлагаемой «взаимозаменяемости», по американскому выражению, фьючерсных контрактов лежало полученное от CFTC разрешение на использование правила «обмена фьючерсов на фьючерсы» (EFF). Как объясняли в ELX, это внебиржевое правило позволит участникам рынка торговать сразу на двух различных биржах, предлагая и там и там один и тот же продукт, другими словами, торговать одновременно и на ELX, и на CBOT из группы Чикагской товарной биржи. В случае одобрения этого правила Комиссией по торговле товарными фьючерсами трейдеры смогут открывать позиции на одной бирже, а закрывать их на другой, и тогда Чикагская товарная биржа уже не сможет защитить свои открытые позиции.

Комиссия благосклонно отнеслась к плану ELX³³ и в августе 2010 года после нескольких месяцев колебаний и ожесточенного лоббирования с обеих сторон известила CME, что она разрешает ELX применять правило по обмену фьючерсов, которое было запрещено в CBOT. Однако на момент публикации книги официального заключения Комиссии по этому вопросу еще не было. Тем временем ELX завоевала скромные 3 % рынка фьючерсов на казначейские облигации. С обменом фьючерсов дела шли медленно, но это ничуть не смущало компанию, и в июле 2010 года она расширила спектр предлагаемых продуктов и начала работать с контрактами евродолларовых фьючерсов.

ELX получила возможность состязаться с группой CME благодаря тому, что Опционная клиринговая корпорация (OCC) – центральный контрагент, работавший на горизонтально структурированном рынке американских опционов, – предоставляла клиринговые услуги для американских бирж, у которых не было своего центрального контрагента.

ELX выбрала OCC в качестве провайдера клиринговых услуг в декабре 2008 года, спустя два месяца после того, как NYSE Liffe US также выбрала OCC для проведения клиринга по контрактам опционов на золото и серебро и по опционам на фьючерсы по золоту и серебру. OCC считала частью своей миссии способствовать повышению конкуренции между биржами на рынке, где доминировали вертикально интегрированные структуры. К 2009 году ОСС предоставляла клиринговые услуги для пяти американских фьючерсных бирж, а также для рынков опционов на акции³⁴.