Дневник хеджера. Бартон Биггс о фондовом рынке

Биггс Бартон

Если Макин прав, высококачественные облигации останутся хорошим объектом для инвестиций. Наличные станут наилучшим выбором. А акции – очень плохим: ситуация в некогда процветавших секторах розничных финансовых услуг и взаимных фондов станет катастрофической. Активы взаимных фондов акций японских компаний сократились примерно на 85 % по сравнению с максимумами 20-летней давности. Положение на рынке недвижимости также будет очень непростым. Хорошим вариантом для выживания и повышения покупательной способности ваших денег станет владение небольшим прибыльным и генерирующим деньги бизнесом. Разумеется, при длительной стагнации и сложных временах в экономике существенно возрастет риск социальных волнений. Достаточно вспомнить о 1930-х – приходе к власти Гитлера и распространении коммунизма.

Но достаточно о льде. Теперь поговорим об огне. Полсон две недели назад выступил с речью в Университетском клубе (University Club) Нью-Йорка перед стоящей аудиторией (причем

слушатели заполнили еще и две соседние залы). По его словам, США столкнется с инфляцией выше 10 % в течение ближайших двух с половиной лет. Меня там не было, а сообщения об этом выступлении довольно-таки фрагментарны, однако, в любом случае, 10-процентная инфляция в 2012–2013 годах стала бы сильнейшим потрясением. Он советует продавать казначейские облигации и инвестировать в акции и недвижимость. Если Полсон прав, то 10-летние казначейские облигации США, которые сейчас торгуются на уровне 103 долларов с доходностью 2,37 %, к 2012-му будут иметь доходность не менее 10 %, а их цена упадет примерно до 50 долларов или еще ниже. Это приведет к почти необоримым последствиям для данной бумаги и других аналогичных инструментов.

Полсон – оригинальный, дерзкий мыслитель и инвестор. Я подозреваю, что он (как и многие другие) верит в правоту великого монетариста Милтона Фридмана: вне зависимости от того, когда (и по какой причине) центральный банк печатает слишком много бумажных денег, результатом этого становится инфляция. По состоянию на 10 сентября 2008 года (непосредственно перед крахом Lehman Brothers) в руках ФРС находились ценные бумаги на сумму 480 миллиардов долларов, а сейчас стоимость ее портфеля составляет 204 триллиона долларов (с учетом казначейских обязательств). В свете ожидаемого продолжения политики количественного смягчения эта величина, вероятно, будет расти. «Никто не хочет владеть долгосрочными долговыми обязательствами; совсем другое дело – выпускать такие бумаги», – подчеркивает Полсон.

По его мнению, сейчас для покупки дома самое лучшее время за последние полвека. «Если у вас нет дома, купите его. Если у вас один уже есть, купите второй, если есть два – третий, а затем одолжите денег вашим родственникам, чтобы и они приобрели дом. Покупка жилья с использованием ипотечного кредита на 30 лет с фиксированной ставкой станет очень удачной инвестицией». Другие эксперты отмечают, что отношение стоимости домов к доходам населения такое же низкое, как и в первые 35 лет после начала ведения такой статистики. В соответствии с данными Capital Economics, цены на жилье в США должны вырасти на 11 %, чтобы достигнуть «справедливого» уровня.

В The Wall Street Journal также считают, что ФРС собирается сделать ошибку – и пойти по пути стимулирования инфляции. В аналитической редакторской передовице в минувшую пятницу было подчеркнуто, что «такой вещи, как бесплатные деньги, не существует, и второй раунд QE предполагает слишком высокие риски, обещая незначительные, на наш взгляд, выгоды». В защиту ФРС нужно отметить: нет свидетельств того, что центральные банки знают, как выводить крупную экономику из дефляции, хотя они могут довольно успешно бороться с инфляцией (впрочем, и это совсем не безболезненно). В конце концов, потребовалась Вторая мировая война, чтобы положить конец Великой депрессии.

По-видимому, Полсон полагает, что «новой нормой» для американской экономики будет реальный рост около 2 %. Если же принять во внимание его прогноз инфляции, то номинальный рост ВВП может составить 10 % или больше. Он утверждает, что при данной конъюнктуре высококачественные акции с доходностью в 7–8 % и дивидендной доходностью выше 3 % покажут себя хорошо – много лучше, чем облигации. Мне представляется, что такая ситуация может оказаться временной, так как при ускорении инфляции коэффициенты P/E рано или поздно начнут снижаться. Инвесторы, возможно, и не верят в стагфляцию, но Полсон прав в том, что акции смогут лучше сохранить капитал, чем долговые обязательства (теоретически, дивиденды должны будут расти вместе с инфляцией). Полсон отдельно указывает на случаи Johnson & Johnson (доходность 3,8 %), Coca-Cola (3 %), Pfizer (4 %), Citigroup, Bank of America, Regions Financial и Suntrust Banks – довольно странная подборка. Уоррен Баффет согласен с мнением о предпочтительности акций: «Вполне очевидно, что акции дешевле облигаций. Я не могу представить, что кто-либо будет держать долговые бумаги в своем портфеле, если можно владеть акциями. Однако люди так поступают – ввиду недостатка доверия. Если бы доверие вернулось к ним, они не продавали бы свои бумаги по таким ценам. И, поверьте мне, спустя какое-то время доверие все же вернется».

Полсону нравится золото. Он по-прежнему убежден, что в долгосрочном периоде динамика цены на золото напрямую коррелирует с объемом денежной базы. Соответственно, если Федеральная резервная система напечатает еще денег и удвоит денежную базу за следующие три года, золото также должно подорожать вдвое – Полсон к тому же указывает, что обычно при ускорении инфляции цены на золото растут даже быстрее, чем денежная масса. Сейчас унция стоит 1,2 тысячи долларов, и, так как Полсон говорит об удвоении денежной массы, унция при этих условиях подорожает до 2,4

тысячи долларов. Однако на деле инвесторы ожидают, что инфляция и бегство инвесторов в золото только ускорятся, и тогда цена унции может достичь 4 тысяч долларов. Кстати, 80 % личных активов Полсона – в золоте: у него золотой фонд, и он не делает вид, что его данная тема не касается.

Так что же я обо всем этом думаю? Уверенности у меня нет, однако я предполагаю, что наиболее вероятен мягкий вариант, описанный Полсоном. В конечном счете печатание денег приведет к инфляции, а для политиков и руководства центральных банков инфляция – сравнительно малоболезненный путь выздоровления экономики. Однако в краткосрочной перспективе (в следующие три – двенадцать месяцев) нас ждет медленный рост на Западе (в том числе и в США) и более быстрый – на развивающихся рынках плюс щадящая инфляция. Данная комбинация может возродить циклический «бычий» рынок. Так или иначе, сейчас по-прежнему царит подавленность, а объем ликвидности остается невероятно высоким. Однако профессиональным инвесторам платят за инвестирование, а не за плач с заламыванием рук. Помните, что около 30 % прибыли крупных американских и европейских транснациональных корпораций поступает с развивающихся рынков.

У меня есть все основания, чтобы сейчас с оптимизмом смотреть на фондовые рынки. Опыт свидетельствует, что господин Рынок является одним из лучших экономистов в мире, хотя у него и нет степени PhD и его презирают представители определенной профессии, которые чересчур серьезно воспринимают самих себя. Наблюдаемый сейчас рост котировок поможет укрепить уверенность как потребителей, так и руководителей компаний, что должно привести к увеличению расходов населения, капитальных вложений и найма, если восстановление окажется устойчивым. И все же я сомневаюсь в более долгосрочных перспективах и выходе из кризиса. Нам как инвесторам остается лишь проявлять гибкость и меняться по мере развития событий. Понимаю, что это не очень полезное заключение. Прошу меня извинить!

Ежедневно пропускайте хотя бы одно совещание [37]

Сентябрь выдался для меня весьма удачным – я заработал 10 %, к которым прибавил в октябре еще 3 %. Однако, когда рынки застопорились в конце октября, я рефлекторно сократил риски – и пропустил новый подъем в первые десять дней ноября, так что по итогам месяца получил ноль. Оглядываясь назад, понимаешь, что тогда было очень важно понять, насколько ФРС привержена политике дальнейшего количественного смягчения (QE) в условиях хрупкой экономики, дефляции и отсутствия улучшений на рынке труда. Бен Бернанке внимательно изучал японский опыт и отчаянно боялся возникновения устойчивой дефляции. Теперь он смог сам убедиться, как трудно избавиться от такой угрозы. Не ошибитесь с важными идеями и не отмахивайтесь от них.

Эд Хайман из ISI, один из лучших в мире экономистов, обращает внимание на уместность замечания Рогоффа о том, что ФРС должна ясно дать понять, что QE не будет свертываться до достижения целевого уровня инфляции. Все это живо напоминает об известном тексте [38] Бернанке, посвященном японскому пропавшему десятилетию [39] и неспособности Банка Японии использовать нетрадиционные инструменты вроде QE для борьбы со «злокачественной» дефляцией. Весной 2012 года Пол Кругман в длинном эссе в The New York Times вновь обратился к данной проблеме, отметив, что председатель ФРС не последовал собственным выкладкам, но 26 апреля последний заявил следующее [40] : «Вопрос заключается в том, есть ли смысл активно стремиться повысить инфляцию ради несколько более быстрого сокращения уровня безработицы?» И Бернанке сам ответил на свой вопрос: «Комитет [41] полагает, что это было бы весьма безрассудно». Я поклонник Бернанке. Ниже – то, что я написал в то время.

37

Видимо, автор предлагает не слишком полагаться на советы и предложения аналитиков. Прим. пер.

38

Вероятно, речь идет о Japanese Monetary Policy: A Case of Self-Induced Paralysis? 1999 года. Прим. пер.

39

Японские проблемы начались в 1989 году; текст Бернанке был написан в 1999-м. Прим. пер.

40

В ответ на заданный ему на пресс-конференции по поводу статьи Кругмана вопрос. Прим. пер.

41

Комитет по операциям на открытом рынке ФРС, FOMC. Прим. пер.