Управляя рисками
Шрифт:
Участники арбитражей начали продавать акции поглощенных компаний в Нью-Йорке, и цены на акции начали снижаться. Через неделю после 14 октября промышленный индекс Доу-Джонса упал на 31 %, причем только в понедельник 19 октября 1987 года – на рекордные для одного дня 508 пунктов (–23 %), на фоне небывалых объемов биржевых торгов. Более глобальный индекс Standard & Poors 500 упал на 22 % в тот же день. Чикагские рынки производных финансовых инструментов также резко упали. На CME фьючерс на основе индекса S&P 500 – на тот момент самый популярный контракт, продаваемый на биржах, – упал в цене на 28,6 %; и в то же время на принадлежавшем CBOT MMI
Фондовые рынки рушились по всему миру. Индекс Ханг Сенг в Гонконге снизился на 420 пунктов 19 октября до открытия рынков в Европе и США. Это падение цен на 11,3 % имело катастрофические последствия для местной расчетной палаты. Курс на Лондонской фондовой бирже упал на 11 % в понедельник и на 12 % во вторник. Цены на бирже Сиднея упали примерно на четверть. Катастрофу удалось предотвратить после того, как Федеральная резервная система 20 октября ясно дала понять, что она обеспечит достаточную ликвидность для финансовой системы США, и власти оказали давление на крупные коммерческие банки, чтобы те кредитовали компании, зависящие от курсов выставленных на публичную продажу акций.
В США внимание вскоре сосредоточилось на том, что контракты на фьючерсы по акциям падают быстрее, чем индексы. Причинами этого явления считались торговля ценными бумагами на основе компьютерных программ, методика использования компьютеров для торговли аукционными и индексными фьючерсами с учетом конкретных рыночных событий. Торговля с использованием компьютерных программ опиралась на обмен точной информацией между рынками Нью-Йорка и Чикаго о ценах на акции и индексы. В данном случае этот метод создал большие проблемы.
Вскоре после краха Уолл-стрит обвинила индексные фьючерсы и использование трейдерами программ, ориентирующихся на чикагские «теневые рынки», в обрушении рынка. Хлынул поток обвинений, что побудило Лео Меламеда, в то время председателя исполнительного комитета Чикагской товарной биржи, начать активную лоббистскую кампанию в защиту CME и фьючерсной индустрии в целом.
Крах повлек за собой множество патологоанатомических заключений3. Одним из первых и наиболее влиятельных был «доклад Брэйди», подготовленный 8 января 1988 года Президентской группой по рыночным механизмам, созданной президентом Рональдом Рейганом под руководством будущего министра финансов США Николаса Брэйди4. Также в начале 1988 года были опубликованы отчеты двух основных органов регулирования США – Комиссии по торговле товарными фьючерсами5 и Комиссии по ценным бумагам и биржам6.
Клиринговые и расчетные системы для рынков акций, опционов и фьючерсов были в числе вопросов, внимательно изученных Рабочей группой по финансовым рынкам, также созданной президентом. Возглавляемая министром финансов США Джеймсом Бейкером группа включала в себя председателей SEC, CFTC и ФРС. Она доложила о результатах в мае 1988 года, и эти результаты стали отправной точкой для оценки рисков, связанных с клирингом и расчетами, в опубликованном двумя годами позже отчете Контрольно-счетной палаты США (GAO)7.
Еще одно исследование, сосредоточенное на клиринге и расчетах во время краха, было опубликовано в 1990 году Беном Бернанке, будущим председателем Федеральной резервной системы США,
В опубликованном менее чем через три месяца после краха докладе Брэйди не скрываются опасения, распространившиеся 19–20 октября. «Хотя дефолта не произошло, вероятность того, что клиринговая палата или крупный инвестиционный банк могут объявить дефолт либо банковская система откажет участникам рынка в запрошенной ликвидности, побудила крупных участников рынка свернуть свою деятельность и усилила неопределенность для инвесторов», – говорилось в докладе.
В последующем анализе Контрольно-счетной палаты было выяснено, что беспрецедентное падение цен и объемов торгов в октябре 1987 года вызвало проблемы обработки результатов торгов у центральных контрагентов и бирж. Некоторые центральные контрагенты не смогли определить финансовый риск участников клиринга и угрозу, которой они подвергались на других рынках. У некоторых членов центральных контрагентов не хватало средств на выполнение своих обязательств, и они были вынуждены увеличить свои займы у банков. Некоторые банки, центральные контрагенты и их члены не вносили необходимые платежи друг другу в надлежащие сроки. Палата определила три проблемные области: обработка информации о торгах, используемые центральными контрагентами методы управления рисками, а также выплаты клиринговым организациям и от клиринговых организаций.
Согласно более позднему исследованию МВФ, сложность и фрагментированность клиринговых систем для акций, фьючерсов и опционов в США «создавали задержки и путаницу при выплате дополнительного обеспечения в связи с падением цен на акции, что вызывало сомнения в платежеспособности брокеров по операциям с ценными бумагами и клиринговых палат бирж»9. Банки быстро отреагировали, ограничив займы для брокеров. Возникший в результате недостаток ликвидности и беспокойство о том, что инвесторы будут вынуждены продавать больше акций, чтобы удовлетворить требование дополнительного обеспечения, способствовали дальнейшему снижению цен и утечке финансов в сектор наличных и высококачественных облигаций.
Далеко не все вердикты были настолько мрачными. Говоря о фьючерсной индустрии, CFTC в своем заключительном докладе о кризисе отмечала:
Такие гарантии, уже внедренные на фьючерсные рынки, сработали эффективно. Средства клиентов не были утрачены в результате краха компании или дефолта по фьючерсам; ни один комиссионный торговец фьючерсами не потерпел краха; биржевые клиринговые организации собрали все маржи, причитавшиеся от компаний-членов, включая ежедневные и внутрисуточные выплаты беспрецедентной величины. Механизмы клиринга фьючерсов работали эффективно, несмотря на рекордные объемы торгов, колебания цен и потоки маржи.
BOTCC, которая занималась клирингом контрактов на финансовые фьючерсы CBOT, прошла через кризис без потерь и потрясений и, согласно отчету GAO от апреля 1990 года, «лишь косвенно была вовлечена в события краха рынка в октябре 1987 года»10.
Но для тех, кто пострадал от кризиса, граница между хаосом и выживанием была очень тонкой. Гилл из CME Group вспоминает: «Все шушукались о том, что клиринговая палата CME объявила дефолт, потерпела крах и не смогла выполнить свои обязательства»11.