Ценные бумаги, обеспеченные ипотекой и активами

Перевод на русский язык издан по лицензии John Wiley & Sons, Inc.

Все права защищены. Никакая часть электронного экземпляра этой книги не может быть воспроизведена в какой бы то ни было форме и какими бы то ни было средствами, включая размещение в сети Интернет и в корпоративных сетях, для частного и публичного использования без письменного разрешения владельца авторских прав.

Настоящее издание выходит в свет в условиях нарождающегося российского рынка ипотечных ценных бумаг. Значимость этих инструментов для

развития ипотечного кредитования и финансового рынка трудно переоценить. В США, чей опыт послужил основой для авторов книги, свыше половины общего объема финансирования ипотечных кредитов привлекается путем выпуска ипотечных облигаций.

Незадолго до появления данного издания были ликвидированы последние законодательные препятствия для выпуска ипотечных ценных бумаг в России, и сегодня перед потенциальными эмитентами открывается широкий спектр возможностей по привлечению финансирования с использованием этого класса инструментов.

Необходимо отметить, что в отличие от собственно ипотечного кредитования, в части выпуска ипотечных ценных бумаг, мы не так значительно отстали во времени от США и европейских стран, и имеем все шансы свести этот разрыв к минимуму, используя накопленный опыт развитых стран. Существенную помощь в этом может оказать и данная книга, в которой подробно рассматривается зарубежный опыт секьюритизации ипотеки, основные аспекты эмиссии и инвестирования.

Для эмитентов несомненный интерес представляет описание различных видов секьюритизируемых активов, начиная от самых простых, сквозных, и заканчивая сложными структурированными инструментами. Инвесторы также найдут много полезных для себя разделов, в том числе посвященные определению цены ценной бумаги, математическим моделям оценки и механизмам хеджирования. Достоинством этой книги является подробное описание методов анализа и моделирования досрочного погашения кредитов, которое играет ключевую роль при оценке денежных потоков и соответствующих рисков.

Описанная в книге американская модель рефинансирования ипотечных кредитов на сегодняшний день превалирует и на российском рынке и является базовой для деятельности АИЖК. В этой связи важно отметить, что бурное развитие ипотечного кредитования и рынка секьюритизации ипотечных активов в США стало возможным только благодаря активной и последовательной поддержке государства. Три федеральных агентства, созданные правительством США в качестве институтов развития, играли и продолжают играть ключевую роль в привлечении дешевых и долгосрочных ресурсов на рынок ипотечного кредитования. Достаточно сказать, что практически все сквозные ипотечные ценные бумаги выпускаются именно федеральными агентствами. Резкий рывок в развитии данного рынка, произошедший в 1980–1990-е годы, также в значительной степени обусловлен деятельностью агентств. Так, если остаток основного долга по выпущенным агентствами ипотечным ценным бумагам составлял в 1980 г. 111 млрд долл., то в 2005 его размер достиг 3681 млрд долл. (рост в 33 раза).

В России таким институтом развития в сфере ипотечного кредитования является АИЖК. Построив эффективную систему рефинансирования ипотечных кредитов, действующую на всей территории страны, АИЖК сегодня решает вторую важнейшую для развития ипотеки задачу – формирование рынка ипотечных ценных бумаг. Как одни из первопроходцев в области секьюритизации ипотечных кредитов мы уверены, что этот механизм финансирования даст мощный импульс дальнейшему повышению доступности ипотечных кредитов для широких слоев населения и внесет весомый вклад в реализацию приоритетного национального проекта «Доступное и комфортное жилье – гражданам России».

 А.Н. Семеняка

Генеральный Директор

ОАО «Агентство по ипотечному жилищному кредитованию»

В создании этой книги участвовало немало людей, однако основной вклад внесли, конечно, авторы статей. Если бы не их глубокие знания и упорный труд, книга никогда бы не увидела свет.

За поддержку исследований, результаты которых представлены в этой книге, особую благодарность хочу выразить руководителям управления ценных бумаг с фиксированным доходом компании Salomon Smith Barney, в частности начальникам ипотечного отдела Джеффри Перловицу, Марку Цесарскому и Тому Махерасу. Большое спасибо ипотечным трейдерам и дилерам, а также коллегам из отдела исследований рынка ценных бумаг с фиксированным доходом Salomon, чьи рекомендации и отзывы значительно повысили качество и актуальность наших изысканий.

Благодарю Анну Эдвардс, Веред Вакнин и Эйлин Контруччи за неимоверно тяжелую работу, что они проделали при подготовке к публикации глав, за неизменную выдержку в условиях постоянного стресса. Спасибо редакционной группе Salomon за помощь в поиске графических и текстовых материалов. Нельзя не упомянуть с благодарностью и редакционно-издательский персонал компании John Wiley & Sons, особенно Билла Фаллуна, за полезные замечания и ненавязчивое подталкивание, которое помогло довести работу над этой книгой до конца.

Лакхбир Хейр

Ипотечные ценные бумаги (mortgage-backed securities – MBS) и ценные бумаги, обеспеченные активами (asset-backed securities – ABS) [1] , составляют крупнейший сектор рынка облигаций. MBS и ABS – основной объект вложений чуть ли не всех американских институциональных инвесторов в ценные бумаги с фиксированным доходом. Дневной оборот дилеров Уолл-стрит по этим бумагам оценивается в миллиарды долларов. Однако из-за сложности этих инструментов, их большого разнообразия и трудности получения информации по ним мало кто в финансовой и научной сфере до конца представляет себе их особенности.

Цель этой книги – дать всесторонний, квалифицированный и четкий анализ рынков MBS и ABS. В ней собраны воедино результаты исследований, проведенных аналитиками Salomon Smith Barney (SSB) – компании, которая в конце 1970-х – начале 1980-х годов (тогда она называлась Salomon Brothers) была одним из создателей вторичного ипотечного рынка и которая до сих пор остается крупнейшим его игроком.

В сущности, MBS и ABS – это ценные бумаги, держатели которых имеют право на получение денежных поступлений от определенного пула активов. Львиная доля обращающихся на этом 3-триллионном рынке ценных бумаг обеспечена жилищными ипотечными кредитами, однако секьюритизируются и другие виды активов, в частности кредиты под залог коммерческой недвижимости, кредиты на покупку автомобиля (автокредиты), права требования по кредитным картам и т. п. Генерируемые активами денежные средства могут поступать к инвесторам двумя путями. Их можно просто передать инвесторам, удержав плату за администрирование или обслуживание, или распределить между инвесторами по определенным правилам. В первом случае мы имеем дело со сквозными ценными бумагами (самый распространенный вид MBS), а во втором – со структурированными ценными бумагами, например облигациями, обеспеченными ипотекой (collateralized mortgage obligations – CMO).