Крутое пике. Америка и новый экономический порядок после глобального кризиса
Шрифт:
Многие покупатели жилья обращались к ипотечным брокерам, чтобы получить наиболее низкие ставки платежей по кредитам. Считалось, что эти брокеры действуют в интересах заемщика, но они часто получали откаты от кредитора, что также свидетельствует о наличии очевидного конфликта интересов. Брокеры вскоре стали важной частью системы хищнического кредитования в Америке. Хуже всего заемщикам субстандартных ипотечных кредитов приходилось в том случае, когда они совершали свои сделки через брокеров, а не обращались к кредиторам напрямую: величина дополнительных выплат у тех, кто действовал через брокеров, составляла от 17 тыс. до 43 тыс. долл. на каждые 100 гыс. долл. кредита22. К этим деньгам надо было, конечно, добавить еще 1—2% от суммы кредита, которые брокер получал от заемщика за совершение (как создавалась видимость) выгодной сделки. Что еще хуже, самые крупные вознаграждения брокеры получали за то, что советовали заемщикам выбирать самые рискованные ипотечные кредиты: с плавающей ставкой, со штрафом за досрочное погашение и даже с дополнительной выплатой при осуществлении заемщиком рефинансирования. Брокеры получали дополнительные
Предупреждающие знаки были проигнорированы
Хорошо известно, что финансовый сектор занимался всеми этими махинациями, и их наличие должно было бы стать предупреждением для заемщиков, для инвесторов, покупавших ипотечные продукты, и для регулирующих органов. Они все должны были понимать, что инициаторы ипотечного кредита действуют таким образом, чтобы получить как можно большее вознаграждение: ведь заемщикам приходилось постоянно прибегать к рефинансированию, а этот процесс сопровождался новыми платежами: крупными штрафами за досрочное погашение прежних ипотечных кредитов и выплатами за предоставление новых. Эти платежи можно было учитывать как прибыль, а высокие прибыли приводили к высоким ценам акций компаний, выступавших инициаторами ипотечных кредитов и других участников финансового сектора. (Даже если инициаторы ипотечного кредита держали у себя полученное в залог имущество, стандартные процедуры бухгалтерского учета работали в их пользу. Хотя любому рационально мыслящему человеку было понятно, что существует большая вероятность того, что многие из предлагаемых «новых» ипотечных кредитов в конечном итоге не будут погашены, никаких отметок о будущих убытках в отчетных документах не появится до тех пор, пока по конкретному ипотечному кредиту не будет сделано заявление о неспособности заемщика его погасить.) Инновации подобного рода появляются в ответ на стимулы, а стимулы подталкивали к созданию продуктов, обеспечивающих получение новых платежей здесь и сейчас, а не продуктов, обеспечивающих лучшее управление рисками. Растущие платежи и высокая прибыль продавцов кредитов также должны были выступать в качестве сигнала, предупреждающего о том, что здесь что-то не так. Особенно сладкой жизнь инициаторов ипотечного кредита, в том числе банков, стала после внедрения новшества под названием «секьюритиизация», которая позволила им получать комиссионные, не беря на себя, казалось бы, почти никаких рисков.
Секьюритизация
Как я уже отмечал выше, в прежние времена (до секьюритизации, которая стала модным направлением финансового бизнеса в 1990–х), когда банки еще были настоящими банками, они сохраняли у себя обеспечение по выданным ими кредитам. Если заемщик объявлял о своей несостоятельности, банк сам занимался всеми связанными с этим последствиями. Если у заемщика возникали трудности (например, он потерял работу), банк мог помочь ему продержаться в трудный период. Банки знали, когда им целесообразно продлить срок выданного кредита, а когда необходимо прибегнуть к обращению взыскания на залоговое имущество, реализовать которое порой было непросто.
При секьюритизации все происходило по–другому. Обязательства по нескольким выданным ипотечным кредитам объединялись в один пакет, который затем продавался инвесторам. При этом инвесторы могли никогда в жизни не бывать в тех местах, где находились заложенные дома.
Секьюритизация принесла одно большое преимущество: она диверсифицировала и распределяла риски. Местные банки выдавали кредиты в основном членам местного сообщества, и оесли в городе закрывался завод, многие поэтому, жители уже не могли осуществлять платежи Лпо взятым кредитам, из-за чего банку могло угрожать банкротство. При секьюритизации инвесторы могут покупать доли ипотечных пакетов, а инвестиционные банки могут даже объединить несколько таких пакетов, что делает диверсификацию рисков еще более простой. Следуя обычной логике, было трудно предполагать, что ипотечные кредиты, выданные в совершенно разных регионах, станут проблемными в одно и то же время. И все же такой подход таил в себе определенные опасности. Существует множество обстоятельств, которые способны привести к выявлению несовершенства такого рода диверсификации; как описывалось в этой главе выше, повышение процентных ставок может вызвать проблемы сразу в масштабах всей страны23. Более того, секьюритизация создала и ряд новых проблем. В частности, она породила информационную асимметрию: покупатель ценной бумаги, как правило, знал о сопутствующих рисках меньше, чем банк или фирма, предлагавшие ипотечный продукт. А поскольку инициатор ипотечного кредита не пес никакой материальной ответственности из-за своих ошибок (за ис ключением ущерба и долгосрочной перспективе и виде потери репутации), стимулы, заставлявшие его хорошо делать свою работу при оценке заявки на выдачу кредита, были в значительной степени ослаблены.
Процесс секьюритизации осуществлялся длинной цепочкой участников. Инициаторы ипотечного кредита создавали ипотечные продукты, которые инвестиционные банки упаковывали в пакет, а затем этот пакет входил в другие пакеты и конвертировался в новые ценные бумаги. Хотя банки и сохраняли у себя некоторое количество таких ценных бумаг в качестве специальных инвестиционных инструментов, не показываемых на их балансовых счетах, большая часть этих ценных бумаг продавалась инвесторам, в том числе пенсионным фондам. Согласно действующим правилам, прежде чем купить ценные бумаги, управляющие пенсионных фондов обязаны удостовериться в том, что приобретаемые ими активы относятся к категории безопасных, и здесь важную роль играли рейтинговые агентства, которые занимались присвоением ценным бумагам рейтингов их надежности. Финансовые рынки создали такую структуру, в которой каждый участник, входящий в общую цепочку, играл свою роль в большом обмане, который осуществлялся с большим энтузиазмом.
Весь процесс секьюритизации строился по принципу поиска «еще большего дурака», то есть людей или организаций, которым можно было бы продать токсичные ипотечные кредиты и опасные продукты, созданные на основе таких кредитов. Глобализация открыла двери в целый мир дураков, так как многие инвесторы из других стран не понимали особенностей ипотечного рынка Америки, в частности условий выдачи ипотечных кредитов без права регресса. Но это незнание редко останавливало этих людей, когда они торопились получить свою долю прибыли на рынке ипотечных ценных бумаг. Мы должны были бы быть им за это благодарны. Если бы иностранцы не купили так много наших ипотечных кредитов, проблемы, с которыми столкнулась наша финансовая система, почти наверняка оказались бы гораздо более серьезными24.
Порочные стимулы и искаженные модели как результат «гонки уступок»
Рейтинговые агентства должны были выявлять наличие и степень риска тех финансовых продуктов, безопасность которых их просили проверить. Если бы они хорошо сделали свою работу, то выявили бы те порочные стимулы, которыми руководствовались как инициаторы ипотечного кредита, так и инвестиционные банки и банкиры, и их объективные оценки заставили бы инвесторов проявить повышенную осторожность.
Некоторые специалисты выразили удивление по поводу того, насколько плохо функционируют рейтинговые агентства. Меня в этой ситуации больше удивляет удивление этих специалистов. В конце концов, это ведь не новость: рейтинговые агентства уже давно демонстрируют низкое качество своей работы: для примера можно вернуться в начало 2000–х, когда время для скандалов с фальшивой отчетностью Enron и WorldCom еще не наступило. Еще в 1997 году, когда в Восточной Азии разразился кризис, рейтинговые агентства обвинили в том, что они помогали надувать пузырь, предшествовавший краху. Накануне кризиса, за считаные дни до его начала, они все еще присваивали высокие рейтинги долговым обязательствам таких стран, как Таиланд. Когда же эти агентства понизили рейтинг долгов Таиланда сразу на две ступени, выведя таким образом ценные бумаги этой страны из категории инвестиционных, это заставило пенсионные фонды и другие «фидуциарные организации» срочно распродавать свои тайские облигации*, что способствовало рыночному краху и обвалу национальной валюты. Как в той ситуации, так и сейчас рейтинговые агентства реагируют на происходящее с явным опозданием. Вместо предоставления участникам рынка информации, которая помогла бы им принять правильные инвестиционные решения, они «прозревают» практически одновременно с рынком, то есть слишком поздно для того, чтобы не допустить направления денег пенсионных фондов в сомнительные инструменты.
Чтобы объяснить плохую работу рейтинговых агентств, нам нужно снова обратиться к стимулам: как и в уже рассмотренных случаях, здесь не обошлось без конфликта интересов. Им платили банки, выпускавшие те самые ценные бумаги, надежность которых эти агентства должны были оценивать. Moody's и Standard & Poor's, возможно, действительно не понимали, каковы на самом деле риски, заложенные в ипотечные бумаги, но они, несомненно, были в курсе действующих при этом стимулов. Их собственным стимулом было угодить тем, кто им платит. А конкуренция среди рейтинговых агентств только усугубила ситуацию: если одно рейтинговое агентство отказывалось присваивать бумагам тот уровень, в котором были заинтересованы инвестиционные банки, у заказчиков всегда была возможность обратиться за получением оценки к другому агентству. В результате образовывалась «гонка уступок»25.
Проблема усиливалась еще и из-за того, что рейтинговые агентства открыли для себя новый способ повышения собственных доходов — предоставление консультационных услуг. Например, они брали деньги за советы о том, как получить более высокую рейтинговую оценку, в том числе желанную ААА. Сначала они зарабатывали, помогая инвестиционным компаниям советами в получении хороших рейтинговых оценок, а затем получали еще большие суммы в тот момент, когда сами же и устанавливали эти оценки. Умные инвестиционные банкиры вскоре поняли, каким образом они могут добиваться максимально высоких рейтинговых оценок для любого набора ценных бумаг. Первоначально ипотечные пакеты, как пирог, делились на расположенные друг над другом слои — транши с различными степенями безопасности. Л юбые деньги, полученные от заемщиков, в первую очередь направлялись на погашение «самого безопасного» (или верхнего) транша в пуле. После того как все выплаты по этому траншу были получены, деньги направлялись на следующий транш, и так далее. По самому низшему траншу выплаты можно было получить только после обеспечения всех более высоких траншей. Но затем финансовые мудрецы обнаружили, что самый высокий транш будет по–прежнему получать рейтинг ААА, если он обеспечивает хотя бы какой-то доход для самого низкого транша в какой-то маловероятной ситуации, скажем, когда по более чем половине входящих в пул кредитов объявляется дефолт. Поскольку вероятность наступления такого события считалась очень низкой, указанное «страхование» не влияло на высший рейтинг верхнего транша, но при использовании правильной структуры «ипотечного пирога» такой подход мог помочь в получении более высокого рейтинга для нижнего транша. Вскоре самые разные транши были объединены в сложные сети, и поэтому при наступлении того самого маловероятного события всех обещанных денег не могли получить не только владельцы нижнего транша, но и обладатели верхнего, номинально имеющего высший кредитный рейтинг. Словом, потери при таком раскладе несли все, а не только те, кто покупал транши с низшим уровнем безопасности.