Настольная книга венчурного предпринимателя. Секреты лидеров стартапов

Романс Эндрю

Этот денежный поток ангел может использовать для посевного финансирования экосистемы, приносящего все более и более качественные сделки венчурным инвесторам. Последние должны относиться к этому положительно, как к возможности купить акции у ангела по более низкой цене и продать их дороже во время окончательного выхода и таким образом обеспечить доходность для вкладчиков фонда. Если все пойдет как надо, то ангел должен получить чистую прибыль, сохранить часть акций компании и свести стоимость инвестирования к нулю, покрывая убыточные вложения. Венчурные инвесторы на посевной стадии должны делать то же самое: продавать акции в единичных вторичных сделках более крупным или более поздним венчурным инвесторам или фондам прямых инвестиций. В конечном итоге частные сделки должны переходить из Кремниевой долины на Уолл-стрит, где акции предлагаются широкой публике, однако в пищевой цепочке «ангел — венчурный инвестор» всегда должна присутствовать возможность сойти с эскалатора в любой момент. Это позволяет венчурным капиталистам привлекать

небольшие средства, быстро показывать прибыль и привлекать дополнительные средства. Это дает возможность венчурным капиталистам убрать определенный риск из своей модели и воспользоваться приростом стоимости. Это частично устраняет проблему, которая исторически присутствует на таких рынках, как израильский, где венчурные капиталисты продают свои портфельные компании слишком рано, отчаявшись увидеть рост. В реальном мире мы видим, как компании становятся «очень горячими», как их оценка стремительно идет вверх, а потом до наступления явного события ликвидности, например IPO (периода запрета продажи после IPO) или M&A, акции падают до нуля или оценка резко снижается после пикового раунда финансирования. В технологическом мире ситуация меняется быстро, Friendster может проиграть MySpace, а MySpace — Facebook. Это еще одна причина, по которой есть резон забрать часть выигрыша, когда оценка привлекательна.

Прекрасной иллюстрацией такого видения будущего, где инвесторы могут сойти с эскалатора в любой момент, является Poggled. Основанная в Чикаго, Poggled представляет собой, по существу, Groupon для продаж алкоголя. Poggled собирает группу женщин и продает первые 50 билетов в ночной клуб или на вечеринку с оплаченной выпивкой за $1 на каждую участницу. От женщин требуется соответствовать их аккаунту в Facebook, чтобы мужчины могли видеть по фотографиям, кто будет на вечеринке. После этого Poggled продает билеты на эту вечеринку мужчинам по значительно более высокой цене со скидкой в стиле Groupon.

Учредителям Poggled удалось раскрутиться с помощью спонсорской сделки с Diageo, крупным производителем алкоголя, которому принадлежит бренд Smirnoff и другие известные бренды. Затем они привлекли $500 000 от учредителей и инвесторов Groupon. Даже сегодня Poggled арендует помещения в офисном здании Groupon в Чикаго. Интересно то, что Groupon сыграла роль инкубатора для этой компании, предоставив ей и деньги и менторскую поддержку. Учредители Groupon представили эту компанию на Сэнд-Хилл-роуд, известив всех крупных венчурных капиталистов о раунде А инвестирования. Они заключили сделку с NEA, которая была лидером раунда А у самой Groupon, и согласовали условия ее участия. Объем раунда А составил $5,6 млн. Из этой суммы $500 000 пошло напрямую инвесторам посевной стадии, которые вернули свои средства менее чем через год. По $50 000 получили оба соучредителя Poggled. Один из них, Джо Мэттьюз, рассказал мне эту историю в деталях, отметив, что он и его соучредитель не хотели продавать акции при такой оценке, однако ребята из Groupon настояли на этом. Оставшиеся $5 млн пошли на развитие предприятия. На мой взгляд, это модельная сделка: кто-то, способный инвестировать на посевном раунде, создает огромную стоимость и получает свои средства обратно, чтобы вновь использовать их и поддержать экосистему. Отсюда лишь один шаг до такого же выхода венчурных инвесторов, вложившихся на ранней стадии.

Как всегда, продавец получает лучшую цену и условия, когда он привлекает больше покупателей к сделке. Мы приглашаем всех продавцов в The Founders Club, чтобы узнать, сможем ли мы купить акции учредителя или раннего инвестора или предоставить заем акционеру, позволяющий облегчить налоговое бремя и упростить сделку. Узнайте, как мы структурируем вторичные сделки и предоставляем работникам капитал, необходимый для исполнения их фондовых опционов. Мне говорят, что самая высокая зарплата в Palantir Technologies составляет $130 000, в то время как оценка компании перевалила за $4 млрд в 2012 г. Мы предоставили ликвидные средства бывшему руководителю высшего звена, которого очень устраивала оценка в $4 млрд, и заключили почти нереальную сделку. Мы делаем то же самое для Twitter и множества других менее известных сделок, когда у растущих компаний остается один-три года до определенного события ликвидности. У учредителей и первоначальных инвесторов есть прямой резон забрать часть средств, не дожидаясь события ликвидности. Такой подход привлекателен для инвесторов, которые получают быструю отдачу, а не ждут десяток лет возврата средств в классическом венчурном предприятии.

Продавать или не продавать: вторичный рынок для стартапов

Существует немало фондов специального назначения, которые покупают акции у учредителей и даже у рядовых работников, имеющих опционы, Facebook, Twitter, Groupon, Zynga, LinkedIn, Pandora и других компаний. Экстремальный пример — покупка акций у учредителей Groupon, которые продали их за $500 млн до проведения IPO, что вызвало толки относительно долгосрочной жизнеспособности этой компании.

Зрелые венчурные капиталисты знают из опыта, что предоставление ликвидных средств учредителям вполне разумно, и не только предпринимателям, но и венчурным инвесторам. По словам Йорга Иберла, члена консультационного совета The Founders Club и полного партнера Wellington Partners, одного из крупнейших венчурных фондов Германии, он только через три года

после вложения средств понял, что в отсутствие свободных средств некоторые учредители при первой же возможности продают свои компании, не дожидаясь предложения оптимальной цены или IPO. Рынок IPO был закрытым большую часть прошедшего десятилетия и доступным только для тех компаний, которые могли обеспечить выход на уровне $250 млн. С 2002 по 2010 г. в среднем не более 80 компаний в год обеспечивали выход, превышающий $50 млн. Это не более чем капля в море по сравнению с 1500 компаниями, получавшими каждый год венчурное финансирование в США.

У Зохара Левковица, одного из моих друзей, учредителя и генерального директора Amobee, которая похожа на рекламную сеть с двойным кликом в мобильных телефонах, была возможность продать Yahoo! свою компанию за $100 млн. Через несколько дней после того, как Google приобрела AdMob, Yahoo! сделала предложение о покупке Amobee. Зохару принадлежала большая доля капитала, и он был очень заинтересован в сделке. Sequoia, один из его венчурных инвесторов, купила у него часть акций за $5 млн. После этого Зохар проголосовал против поглощения. Два с половиной года спустя Singtel заплатила за компанию $321 млн. По словам Зохара, он очень рад, что согласился тогда принять $5 млн — это позволило решить его семейные проблемы, купить дом и вновь стать активным инвестором-ангелом. Сейчас Зохар создает свой собственный венчурный фонд с дифференцированной стратегией. Я обязательно вложу в него деньги.

Еще одним отличным примером, показывающим типичную структуру сделок, является Rebate Networks. Компанию создали два успешных серийных предпринимателя. Михель Брем, операционный директор Rebate, продал studiVZ.net, крупнейшую социальную сеть в Германии, за €85 млн. Штефан Гленцер, соучредитель Last.fm, продал свою компанию за $280 млн CBS. Оба они получили хороший навар на предыдущих предприятиях и поэтому не испытывали недостатка в свободных средствах. Михель связался со мной, чтобы узнать, не возьмемся ли мы продать часть акций Rebate Networks через The Founders Club. На тот момент его компания привлекла €34 млн и имела очень хорошую постинвестиционную оценку. Ему принадлежала значительная доля акционерного капитала, и преимущественное право при ликвидации превышало сумму привлеченных средств. Если при продаже компания получала больше определенной суммы, то преимущественное право переставало действовать и все получали пропорциональные выплаты. В тот момент, когда Михель связался со мной, он был довольно близок к установленной сумме, но ему не хотелось выплачивать дивиденды акционерам, поскольку это замедлило бы развитие компании. Продажа части акций имела для него смысл, так как позволяла получить свободные средства и устранить очередность без замедления роста компании.

Чтобы понять эволюцию вторичного рынка и новую структуру сделок, стоит вернуться в прошлое. Многие венчурные инвесторы и предприниматели помнят о старых добрых временах, когда «Четыре всадника», четыре инвестиционных банка, покрывавших портфельные инвестиции венчурных капиталистов, вписывались в культуру Долины, проводили IPO и продавали компании крупным покупателям. Они действовали успешно с 1960-х гг. до конца 1990-х гг. На Уолл-стрит этих конкурентов из Сан-Франциско называли группой HARM, однако сами Hambrecht & Quist, Alex Brown & Sons, Robertson-Stephens и Montgomery Securities предпочитали название «Четыре всадника». В те дни венчурные капиталисты выигрывали не только от того, что «Четыре всадника» покрывали их портфельные компании на ранних стадиях, но и от рекомендаций «Всадников» относительно того, как долго держать публично торгуемые акции, которые венчурные капиталисты неожиданно получали в поглощенных или слившихся компаниях. За последние десять лет мир изменился кардинальным образом, особенно в том, что касается вторичных рынков и способов получения свободных средств учредителями и инвесторами. Возьмите сегодняшние развивающиеся вторичные рынки. Всех «Четырех всадников» поглотили более крупные банки, а ликвидность для стартапов, имеющих венчурное финансирование, начала исчезать.

Прямой вторичный рынок: продажа части акций за деньги до наступления события ликвидности

В 2002 г. средний период между раундом А и выходом составлял два года для американских компаний, имеющих венчурное финансирование. К 2008 г. он вырос до семи — девяти лет. Если учесть, что венчурные капиталисты надеются ликвидировать свои фонды в течение 10–12 лет, а рынок IPO закрыт для большинства компаний с выручкой менее $100 млн, то мы получаем очевидный кризис ликвидности для предпринимателей и венчурных капиталистов.

В следующий раз, когда ваши инвесторы попытаются избавиться от вас как от предпринимателя, не имеющего свободных средств, не получающего зарплату, соглашающегося на более низкую зарплату или оттягивающего время в ожидании более крупного выхода, скажите им, что не собираетесь расставаться с ними и хотите положить в карман $250 000–500 000 в следующем раунде. Если бы вы были в моем клубе, я бы с радостью встретился с вашими венчурными инвесторами, чтобы вывести их из пещеры на свет реального мира и поддержать ваше желание быстро получить какие-нибудь свободные средства. Это вовсе не расслабляет предпринимателя, умеренное поступление капитала обеспечивает личную стабильность и увязывает интересы предпринимателя с интересами инвесторов в поисках оптимальной возможности для выхода — это идет на пользу всем заинтересованным сторонам.