Уоррен Баффет. Как 5 долларов превратить в 50 миллиардов. Простые правила великого инвестора

Хагстром Роберт

В 1997 г. мой фонд оказался на перепутье. Если бы я продолжил вкладывать капитал в акции компаний, в которые делал инвестиции Уоррен Баффет, то, по всей видимости, мы по-прежнему имели бы средние результаты. Даже сам Баффет говорил акционерам Berkshire Hathaway о том, что они не могут больше рассчитывать на доходность своих инвестиций, превышающую средние рыночные показатели, как это было в прошлом. Я знал, что, если бы я и впредь покупал по завышенным ценам те же акции, которые входят в состав портфеля Berkshire Hathaway, в сочетании со снижением темпов роста экономических показателей это привело бы к невозможности обеспечения необходимой доходности инвестиций. В таком случае идея создания фонда теряла смысл. Если взаимный фонд неспособен на протяжении определенного промежутка времени обеспечивать результаты инвестиционной деятельности, которые превышали бы доходность

рыночного индекса, в таком случае акционерам было бы выгоднее инвестировать свои средства в индексный взаимный фонд.

Ситуация, сложившаяся в моем инвестиционном фонде в тот период, была достаточно драматичной. Вопрос был не в том, продолжит ли фонд свое существование. Было интересно, сможет ли Баффет выдержать конкуренцию с современными отраслями экономики и по-прежнему добиваться хороших результатов. Однако главная дилемма заключалась в том, применима ли эта концепция оценки ценных бумаг и компаний в контексте современных отраслей экономики, ориентированных на высокие технологии.

В глубине души я знал, что подход Баффета к инвестициям применим и в этом контексте. Я был уверен в том, что он по-прежнему открывает перед инвесторами возможность обнаружения случаев недооценки первоклассных компаний и, следовательно, извлечения выгоды из ограниченности рыночных механизмов. Я знал все это, но все же не решался сделать окончательный выбор и начать действовать в новой экономической среде.

К счастью, когда я начинал свою карьеру инвестиционного брокера, обучаясь на курсах подготовки в компании Legg Mason, у меня сложились дружеские отношения с Биллом Миллером. В тот период Билл вместе с Эрни Кихне руководил фондом, инвестировавшим капитал в «выгодные» акции. Билл время от времени общался с инвестиционными брокерами и делился с ними своими размышлениями о фондовом рынке, о различных компаниях, а также идеями, которые он почерпнул из многочисленных прочитанных им книг. После того как я ушел из компании Legg Mason, чтобы стать портфельным менеджером, мы с Биллом сохранили дружеские отношения. После публикации книги мы снова начали общаться более тесно, активно обсуждая вопросы инвестиционной деятельности, а также вопросы адаптации к новым экономическим условиям.

В книге «Уоррен Баффет: как 5 долларов превратить в 50 миллиардов. Стратегия и тактика великого инвестора» я подчеркнул тот факт, что в вопросе выбора акций в качестве объектов для инвестиций Уоррен Баффет не полагался исключительно на соотношение между ценой акции и прибылью. Движущей силой создания стоимости для акционеров было увеличение прибыли собственников, а также способность компании обеспечивать прибыль на акционерный капитал, превышающую средние рыночные показатели. В некоторых случаях акции с низким коэффициентом «цена/прибыль» действительно генерировали поток денежных средств и обеспечивали высокую доходность акционерного капитала – инвестиции в такие акции также попадали в число очень удачных капиталовложений. Однако в других случаях акции с низким коэффициентом «цена/прибыль» только поглощали большой объем денежных средств и приносили прибыль на инвестированный капитал ниже средних рыночных показателей. По мнению Баффета, акции с низким коэффициентом «цена/прибыль» можно рассматривать в качестве базы для поиска новых идей, но действительно ценными для инвестора их делает способность генерировать поток денежных средств и обеспечивать высокую доходность акционерного капитала.

Билл понял это на несколько лет раньше, чем я, и уже сориентировал свой фонд в этом направлении. На его счету уже было четыре года получения результатов, превышающих средние рыночные показатели, и это начало привлекать внимание инвестиционного сообщества.

В тот момент, когда мой фонд изо всех сил стремился добиться более-менее устойчивых результатов, я встретился с Биллом, чтобы обсудить различные инвестиционные стратегии и возможности, которые они открывают. Я высказал ему мнение об основательности подхода Уоррена Баффета к инвестициям. Он согласился. Я сказал ему, что единственный способ перехитрить рынок сводится к анализу ценных бумаг на базе тех же принципов, которые используются для оценки деятельности компаний – такой подход позволяет обнаружить глубокие, фундаментальные изменения, происходящие в компании, еще до того, как рыночный механизм ценообразования отреагирует на эти изменения. Я выразил уверенность в том, что методы Баффета можно применить и в контексте новых отраслей экономики, но я сказал также, что не знаю, как действовать дальше в этом направлении. Билл ответил: «Присоединяйся к LeggMason, и я покажу тебе, как это все действует».

Он уже применял методику оценки потенциальных объектов для инвестиций, основываясь не на коэффициенте «цена/прибыль», а на способности генерировать поток денежных средств и обеспечивать

высокую доходность акционерного капитала. Кроме того, он еще раньше заинтересовался инвестициями в новые компании, представляющие сферу высоких технологий. В 1996 г. он купил акции Dell Computers в то время, когда ее коэффициент P/E равнялся 6, а показатель доходности акционерного капитала составлял 40 %. Другие инвесторы, придерживающиеся подхода на основе принципа «цена/стоимость» также покупали акции Dell Computers. Когда коэффициент P/E повысился до двенадцати, они начинали их продавать. Этого требовал традиционный подход к инвестициям, согласно которому было разумно купить акции со значением коэффициента P/E, равным 6, и продавать их при его повышении до 12. Билл вместо этого проанализировал модель ведения бизнеса в компании Dell Computers, и вскоре обнаружил, что темпы доходности капитала, инвестированного в эту компанию, могут повыситься до трехзначных цифр. Таким образом, тогда как другие «стоимостные» менеджеры продавали свои акции Dell Computers достигнув двенадцатикратного значения показателя P/E, Билл не продавал акции при повышении этого показателя ни до двадцати, ни до тридцати, ни до сорока. По мнению Билла, компания по-прежнему была существенно недооценена рынком, особенно если учесть факт стремительного повышения ее действительной стоимости. И он оказался прав. Инвестиции в Dell Computers принесли акционерам его фонда 3000 % прибыли.

Билл не упускал и других возможностей для инвестиций в компании, представляющие новую экономическую среду. Он попал в десятку со своими инвестициями в AOL. Кроме того, он вкладывал капитал в телекоммуникации, инвестиции в Nokia и Nextel Communications принесли громадную прибыль акционерам его фонда. Компания Legg Mason Capital Management стала вторым крупнейшим акционером Amazon.com, уступив первенство только генеральному директору компании Джефу Безосу. Совсем недавно Билл прибавил к портфелю инвестиций своей компании акции eBay, утверждая, что с этой компанией произойдет то же, что произошло с компанией Microsoft в 1993 г.

В тот период компания Microsoft представляла собой бизнес стоимостью 22 млрд долл., и большинство «стоимостных» инвесторов считали, что эта цифра существенно завышена. К концу 2003 г. рыночная стоимость Microsoft выросла до 295 млрд долл. Таким образом, цена компании увеличилась более чем на 1000 %, тогда как индекс S&P 500 за тот же период вырос на 138 %. Была ли компания Microsoft недооценена в 1993 г.? Безусловно, была, хотя ни один «стоимостной» инвестор не воспользовался этой возможностью. Является ли компания eBay недооцененной в настоящий момент? Мы уверены, что да, однако мы не будем знать этого точно еще на протяжении нескольких предстоящих лет. Однако одно нам ясно: невозможно определить степень недооцененности компании eBay по соотношению между ценой акций этой компании и прибылью в расчете на акцию точно так же, как это невозможно было сделать с компанией Microsoft.

В основе всех решений об инвестициях, принимаемых Биллом Миллером, лежит необходимость понимания модели ведения бизнеса в компании, которая рассматривается в качестве объекта для инвестиций. Каковы факторы формирования стоимости компании? Как компания генерирует поток денежных средств? Какой объем прибыли может зарабатывать компания и каких темпов роста она может достичь? Какова доходность капитала компании? Если доходность использования капитала превышает стоимость его привлечения, это означает, что компания создает стоимость для акционеров. Если доходность ниже стоимости капитала, значит, компания разрушает стоимость.

И наконец, метод анализа, разработанный Биллом Миллером, позволял ему определить стоимость бизнеса компании главным образом на основании вычисления дисконтированной текущей стоимости будущих потоков денежных средств. Несмотря на то, что фонд Билла владеет акциями компаний, отличающихся от компаний, акции которых входят в состав портфеля Berkshire Hathaway, никто не сможет отрицать тот факт, что и Билл Миллер, и Уоррен Баффет применяют один и тот же подход к инвестициям. Единственное отличие заключается в том, что Билл решил применить эту инвестиционную философию в контексте ведущих компаний, которые функционируют в новых экономических условиях и стремительно занимают лидирующее положение в мировой экономике.