Управляя рисками

Норман Питер

Операции проводились в одной-единственной комнате в здании Торговой палаты с 8:00 до 16:00. Основная активность начиналась после того, как рынок закрывался, – в 13:15 в будни и в 12:00 по субботам. Операционные затраты клиринговой палаты составляли примерно 5000 долл. в год. К 1911 году, согласно «Анналам», клиринговая модель Канзас-сити была скопирована Коммерческой биржей в Сент-Луисе. Ее также использовали такие города, как Нэшвилл, Омаха, Уичита и Новый Орлеан.

Подобно Канзас-сити, Клиринговая палата Виннипега (Канада) была учреждена в первую очередь для того, чтобы городские торговцы и мукомолы могли хеджировать свои закупки зерна эффективнее, чем при посредстве Чикагской товарной биржи.

19 марта 1901 года 23 местных торговца зерном и мукомола

решили создать Клиринговую ассоциацию Зерновой и продуктовой биржи Виннипега «для покупки, продажи, хранения, получения и поставок всех видов зерна», а также для ведения за вознаграждение «расчетов, урегулирования и клиринга <…> всех сделок с зерном на условиях поставок в будущем», заключенных членами Зерновой и продуктовой биржи Виннипега²¹.

Клиринговая палата была учреждена в июле 1901 года с акционерным капиталом в 25 000 канадских долл., поделенным на 500 акций стоимостью 50 канадских долл. каждая. В состав акционеров-учредителей вошли 22 человека. Каждый подписался на пять акций, уплатив сначала только 10 % от требуемых 250 канадских долл.²²

Создание ассоциации потребовало некоторого времени, но со дня своего открытия – 1 февраля 1904 года – клиринговая палата неуклонно наращивала операции. Ею владели и управляли ее же члены, а организационная структура была построена на основе взаимных операций. После утверждения советом новые члены подписывались каждый всего на пять акций – как и основатели.

Клиринговая ассоциация Виннипега была палатой полного клиринга. Как и в Миннеаполисе, не все члены биржи становились членами Клиринговой ассоциации, однако все члены Клиринговой ассоциации были обязаны являться членами биржи. Маржирование было обязательным условием. В положениях ассоциации²³ говорилось, что как только сделка на зерно получает утверждение управляющего, клиринговая палата принимает на себя обязанности покупателя по отношению к продавцу и продавца по отношению к покупателю, а также ответственность за поставки по фьючерсным сделкам.

Бизнес рос так успешно, что в конце 1907 года ассоциация решила удвоить уставной капитал, выпустив еще 500 акций по 50 канадских долл. каждая. Но вместо того чтобы предложить эти акции по номиналу, она назначила цену на новые акции в 300 канадских долл. с целью нарастить свои резервы и частично ограничить членство.

Как показано на рис. 7.1а и 7.1б, стоимость акций, выпущенных Клиринговой ассоциацией Виннипега, с годами постоянно повышалась, а комиссия за клиринг поэтапно снижалась, пока в 1916 году не достигла 0,4 цента за 1000 бушелей. Этот уровень продержался всего четыре года. Подобная ситуация отражала принятую в 1914 году политику, когда на ежегодном собрании ассоциация решила прекратить выплату дивидендов и предоставлять клиринговые услуги своим членам практически по себестоимости. Возможно, это первый зафиксированный случай, когда клиринговая палата решила следовать политике предоставления услуг по себестоимости. До Первой мировой войны ассоциация только дважды объявляла о выплате дивидендов: 10 % в феврале 1913-го и 12 % в марте 1914 года.

_{Рисунок 7.1: а) акции Клиринговой ассоциации Виннипега, 1904–1919 годы (подписные цены, канадских долл.); б) клиринг сделок на зерно в Виннипеге (канадских центов за 1000 бушелей)²⁴}

К 1921 году Клиринговая ассоциация Виннипега обладала номинальным капиталом в 30 750 канадских долл., а 123 ее члена были держателями 615 акций. Кроме того, резервный капитал ассоциации составлял примерно 293 тысячи канадских долл. В том же году руководство клиринговой палаты подготовило обзор работы за первые двадцать лет, в котором говорилось, что система оказалась

«в высшей степени удовлетворительной», хотя и признавалось, что однажды ассоциация потерпела убытки в сумме 30 580,43 канадского долл.²⁵

Виннипег был не единственной клиринговой палатой Северной Америки, которая наращивала добавочные резервы. Здесь уместно привести в пример Нью-Йоркскую товарную биржу – уважаемое учреждение, восходящее к 1861 году. Ее клиринговая палата, основанная в 1904 году, ввела новую традицию, учредив гарантийный фонд, куда ее члены должны были вносить 1000 долл. депозита «в целях покрытия убытков или ущерба ассоциации вследствие дефолта любого из участников клиринговых операций». Если гарантийного фонда было недостаточно, палата могла потребовать у участников клиринговых операций дополнительные взносы пропорционально количеству контрактов, принятых для клиринга в течение предыдущих четырех месяцев, но не более 5000 долл.

Клиринговые правила Нью-Йоркской товарной биржи демонстрируют борьбу между новым и старым: хотя сама идея гарантийного фонда была новаторской, требование «первичной маржи по открытым сделкам» было необязательным и оставалось на усмотрение директоров.

Аналогичной смесью старого и нового отличались и клиринговые регламенты Нью-Йоркской кофейной биржи. Эта биржа, созданная в 1882 году, была объявлена акционерным обществом законом штата Нью-Йорк от 1885 года. В следующем году были обнародованы ее первые регламенты – так называемые правила операционного зала (floor rules). Как писал Эмери в 1896 году, биржа отказалась принять клиринговый метод Гавра²⁶. Вместо этого, как свидетельствуют последующие издания правил, она приняла на вооружение метод цепочки расчетов ²⁷.

В 1916 году кофейная биржа стала называться Нью-Йоркской кофейной и сахарной биржей. В это время она изменила свои правила, включив в свои операции полный клиринг. Клиринговая ассоциация начала работу на будущий год, незадолго до того, как биржа вынуждена была временно приостановить деятельность из-за вступления Америки в Первую мировую войну. Члены ее, однако, могли сами решать, использовать ли клиринговую палату в качестве покупателя по отношению ко всем продавцам и продавца по отношению ко всем покупателям²⁸. В 1927 году правила разрешили использовать расчеты по цепочке, а также полный клиринг контрактов на кофе и сахар.

В течение почти тридцати лет палаты полного клиринга Северной Америки следовали примеру Миннеаполиса, будучи акционерными компаниями, существовавшими отдельно, хотя и в тесной связи с обслуживаемыми ими биржами, на которых обслуживались их собственные члены.

Тем не менее в 1919 году небольшая биржа Чикаго, где заключались сделки с маслом и яйцами, стала осуществлять у себя полный клиринг. В октябре того же года Биржа масла и яиц Чикаго изменила название на Чикагскую товарную биржу (Chicago Mercantile Exchange, CME) и с 1 декабря открыла фьючерсные торги маслом и яйцами. Изменение наименования было знаком того, что биржа, организованная по взаимному принципу, заявила о своих планах по торговле и другими видами фьючерсов. Для ведения таких операций была создана новая палата полного клиринга, «организованная и управляемая по правилам биржи в целях клиринга фьючерсных сделок между ее членами»²⁹.

Первое из Правил клиринговой палаты разъясняло, что это означает для биржи и ее членов: «В случае если эти регламенты дают Клиринговой палате права или налагают на нее обязанности, таковые права и обязанности относятся к Клиринговой палате и имеют исковую силу в отношении Чикагской товарной биржи».

Клиринговая палата CME выступала как покупатель по отношению к продавцу и продавец по отношению к покупателю в рамках сделок, но когда дело доходило до гарантий выполнения контрактов, заигрывания с биржей прекращались. Финансовые обязательства членов биржи, которые решили вступить в члены клиринговой палаты, были, соответственно, очень жесткими.