Большая игра на понижение: Тайные пружины финансовой катастрофы
Шрифт:
Коллеги считали их добродушными, неорганизованными, любознательными, талантливыми, но не целеустремленными. Такие обычно появляются на 15-летии окончания школы с неожиданной растительностью на лице и рассказом о многочисленных жизненных коллизиях. После первого курса Чарли бросил колледж Амхерста и принял добровольное участие в первой президентской кампании Билла Клинтона. Но даже вернувшись в колледж, он гораздо больше был поглощен собственным идеализмом, нежели зарабатыванием денег. Первая работа Джейми после окончания Университета Дьюка состояла в перегоне парусных судов для богатых людей на Восточном побережье. («Тогда-то я осознал, что — м-м-м… — не помешало бы обзавестись какой-нибудь профессией».) В 28 лет он «взял длительный отпуск» и вместе со своей девушкой отправился в путешествие по миру. В Беркли он перебрался не в поисках благодатной почвы для культивирования денег, а подчинившись желанию своей девушки. Чарли не имел ни малейшего желания
Вместо денег и надежного бизнес-плана у них имелось одно соображение по поводу финансовых рынков. Или, точнее, два взаимосвязанных соображения. Опыт работы в сфере прямых инвестиций, где на внебиржевом рынке фирмы покупают и продают целые компании, убедил их в том, что рынок прямых инвестиций намного эффективнее открытого рынка. «В частных сделках, — поясняет Чарли, — обе стороны пользуются услугами опытных консультантов. В них не участвуют люди, которые не знают, что и сколько стоит. Участников открытого рынка больше волнуют квартальные прибыли, а не потенциал бизнеса. Они действуют совершенно безрассудно». Джейми и Чарли считали, что на открытых финансовых рынках крайне мало инвесторов, интересующихся более широкой картиной. Инвесторы в американские бумаги не выходят за пределы американского фондового рынка; инвесторы в японские бумаги не выходят за пределы японского фондового рынка и т. д. «Есть люди, которые инвестируют только в долговые обязательства европейских медицинских компаний со средней капитализацией, — говорит Чарли. — Не думаю, что проблема сводится только к финансам. Мне кажется, узость интересов вообще характерна для современной интеллектуальной жизни. И попытки интеграции не предпринимаются». Финансовые рынки платят огромному множеству людей приличные деньги за узкую специализацию и совсем мало — небольшой группе людей за масштабное видение, без которого распределение капитала на рынках не представляется возможным.
В начале 2003 года Джейми и Чарли основали Cornwall Capital и теперь гораздо больше времени, чем раньше, проводили в гараже в Беркли — спальне Чарли — в разговорах о рынке. Cornwall Capital, как они решили, будет не просто заниматься поиском рыночной неэффективности, а поиском в глобальном масштабе: на рынках акций и облигаций, на валютном и товарном рынках. Когда двум друзьям представилась первая большая возможность, эмитент кредитных карт Capital One Financial, к этим двум амбициозным замыслам прибавился третий, еще более амбициозный.
Capital One служила редким примером компании, разумно подходящей к кредитованию американцев с низким кредитным скорингом. Она специализировалась не на жилищных кредитах, а на кредитных картах, но работала с представителями того же социально-экономического класса, который всего через несколько лет не сможет рассчитываться по ипотечным кредитам. На протяжении 1990-х и 2000-х годов компания убедительно заявляла, что, в отличие от прочих компаний, использует более эффективные средства для анализа кредитоспособности низкокачественных заемщиков и для оценки кредитного риска. В середине 1990-х годов ей удалось пережить кризисный для сферы период, уничтоживший нескольких ее конкурентов. В июле 2002 года за два дня ее акции упали почти на 60 %. Падение произошло после того, как руководство Capital One добровольно раскрыло предмет своего спора с двумя регулирующими органами — Федеральной резервной системой и Управлением надзора за сберегательными учреждениями — размер резервного капитала, необходимый для покрытия потенциальных убытков по низкокачественным кредитам.
Рынок вдруг испугался, что Capital One не грамотнее конкурентов подходит к выдаче кредитов, а просто более ловко скрывает убытки. Регулирующие органы вскрыли мошенничество, решил рынок, и Capital One вскоре понесет наказание. Косвенные улики сложились в позорное дело. Например, Комиссия по ценным бумагам и биржам объявила о начале расследования в отношении только что уволившегося финансового директора, который продал свою долю за два месяца до раскрытия компанией информации о споре с регулирующими органами и падения ее акций.
В течение последующих шести месяцев компания получала внушительные прибыли. По ее заявлениям, она не делала ничего предосудительного, а регулирующие органы просто придирались. Никаких убытков по портфелю низкокачественных кредитов объемом $20 млрд, как говорилось в ее заявлении, не зафиксировано. Цена акций держалась на прежнем низком уровне. Чарли и Джейми тщательно изучали этот вопрос, другими словами, посещали специализированные конференции и выпытывали всю возможную информацию у множества совершенно незнакомых людей: коротких продавцов, бывших сотрудников Capital One, консультантов по вопросам управления, работавших с компанией, конкурентов и даже
Это был не тот вопрос, на который два молодых человека, претендующих на звание профессиональных инвесторов, из Беркли, Калифорния, со $110 000 на счете, должны были искать ответ. Но они все-таки это сделали. Они устроили охоту на людей, которые учились в колледже вместе с генеральным директором Capital One Ричардом Фэрбанком, и собрали на него целое досье. В поисках сотрудника из Capital One, с которым можно было бы договориться о личной встрече, Джейми прошерстил весь отчет компании по форме 10-К. «Попроси мы о встрече с генеральным директором, нам бы однозначно отказали», — поясняет Чарли. Наконец, им удалось выйти на рядового сотрудника по имени Питер Шналь, который на деле оказался вице-президентом, отвечающим за портфель низкокачественных кредитов. «У меня сложилось впечатление, что Питер Шналь — простой сотрудник, — вспоминает Чарли. — Потому что, когда мы стали напрашиваться на встречу с ним, никто не был против». Наши друзья авторитетно представились как Cornwall Capital Management, правда без уточнения реального статуса компании. Вот как выразился по этому поводу Джейми: «Забавно, но людям неудобно спрашивать, сколько у тебя денег, и поэтому ты можешь обойти этот вопрос».
Они попросили Шналя о встрече, чтобы задать ему несколько вопросов перед тем, как вложить деньги. «Но на самом деле мы хотели проверить, похож ли он на мошенника», — объясняет Чарли. И Шналь показался им абсолютно искренним человеком. Кстати сказать, он приобретал акции собственной компании. Беседа со Шналем убедила их в том, что разногласия Capital One с регулирующими органами не стоили и выеденного яйца и что компания действовала честно. «Мы пришли к выводу, что они могли оказаться аферистами, но, скорее всего, не были ими», — резюмирует Джейми.
Благодаря последующим событиям Джейми и Чарли практически случайно выработали собственный оригинальный подход к финансовым рынкам, который вскоре помог им разбогатеть. Через шесть месяцев после объявления о разногласиях между компанией и Федеральной резервной системой и Управлением надзора за сберегательными учреждениями акции Capital One торговались в узком диапазоне в районе $30 за штуку. За подобной стабильностью скрывалась очевидная неопределенность. Такую цену нельзя считать подходящей для Capital One. Если компания занималась махинациями, ее акции ровным счетом ничего не стоили, а если была кристально честной, как считали Чарли и Джейми, то цена им $60 за штуку. Джейми Май только что прочел книгу Джоэля Гринблатта «Ты можешь стать гением фондового рынка». Именно автор этой книги подтолкнул Майка Бэрри к созданию собственного хедж-фонда. В конце книги Гринблатт рассказывал, как заработал кучу денег с помощью производного инструмента, называемого LEAPS (Longterm Equity AnticiPation Security — долгосрочные опционы на акции). Он позволял покупателю приобретать акции по фиксированной цене в течение определенного периода времени. В определенные моменты, пояснял Гринблатт, покупать опционы на акции разумнее, нежели покупать сами акции. Подобные заявления в мире стоимостных инвесторов звучали ересью. Старомодные стоимостные инвесторы сторонились опционов, поскольку те требовали умения предугадывать моменты изменения цен недооцененных акций. Гринблатт изложил свою точку зрения: если стоимость акций заметно меняется в зависимости от будущего события с точно известной датой (дата слияния, например, или дата судебного заседания), стоимостный инвестор может с чистой совестью использовать опционы для выражения своей позиции. Эта мысль навела Джейми на одну идею: купить долгосрочный опцион на покупку акций Capital One. «Это происходило примерно так: “О, только взгляните. Эти обыкновенные акции кажутся интересными. Но, черт возьми, посмотрите на цены этих опционов!”»
Право приобрести акции Capital One по $40 в любое время в течение последующих двух с половиной лет стоило чуть более $3. В этом не было смысла. Проблемы Capital One с регулирующими органами так или иначе должны были разрешиться в течение ближайших месяцев. После этого акции либо подскочат до $60, либо упадут до нуля. Проанализировав модель, используемую Уолл-стрит для оценки LEAPS (модель ценообразования опционов Блэка — Шоулза), Джейми выявил в ней несколько странных допущений. Она, в частности, предполагала нормальное, колоколообразное, распределение будущих цен акций. Если акции Capital One торговались по $30 за штуку, то в соответствии с моделью за последующие два года акции должны подняться скорее до $35, чем до $40, и скорее до $40, чем до $45, и т. д. Данное допущение казалось разумным только тем, кто ничего не знал о компании. Модель не учитывала самого главного: неизбежное изменение курса акций Capital One, когда оно произойдет, будет скачкообразным.