Больше, чем вы знаете. Необычный взгляд на мир финансов
Шрифт:
Оптимизация, часто предпринимаемая индивидуальными агентами для установления конкурентного равновесия, на самом деле не является необходимой для достижения приблизительно такого же равновесия в реальной экономике. Из неспособности людей оптимально решать сложные задачи не следует делать заключение о ненужности равновесия, выводимого из конкурентной модели. Нами установлено, что даже в сложных экономических системах такое равновесие может быть достигнуто при удивительно слабых предположениях о поведении агентов.
Как экономика может быть
Извините, но в ваши рассуждения вкралась ошибка
Согласно классической экономической теории, все люди имеют одинаковые предпочтения, хорошо осведомлены обо всех альтернативах и понимают последствия своих решений. Короче говоря, ведут себя рационально. Разумеется, никто не верит в такую идиллию. Обширные эмпирические исследования и многочисленные факты свидетельствуют о том, что люди далеко не рациональны в своем экономическом поведении. Это несоответствие между теорией и практикой привело к рождению относительно новой науки – поведенческих финансов1. Специалисты по поведенческим финансам пытаются преодолеть разрыв между классической экономикой и психологией, чтобы объяснить, как и почему люди и рынки делают то, что они делают.
Поведенческие финансы обращаются к двум важным для инвесторов вопросам. Первый вопрос: возможно ли систематически использовать нерациональное поведение рынка, когда оно возникает? Второй вопрос: как инвестор может избежать принятия неоптимальных решений? Цель: устранить несоответствие между тем, как мы фактически принимаем решения, и тем, как должны их принимать2.
Безусловно, грамотный инвестор должен быть знаком с основными концепциями поведенческих финансов. Однако иногда под прикрытием этой науки в наши суждения могут закрадываться ошибки – даже у признанных экспертов в данной области. Неверное толкование концепций поведенческих финансов может привести к не меньшим проблемам, чем полное непонимание роли психологии в инвестировании.
Каким образом? Суть проблемы можно выразить следующим силлогизмом:
Люди нерациональны.
Рынки создаются людьми.
Следовательно, рынки нерациональны.
Судя по всему, именно такая логическая цепочка приводит к одному из главных выводов в поведенческих финансах. Вот что пишет Херш Шефрин, ведущий исследователь в этой области: «Поведенческие финансы предполагают, что обусловленные эвристикой предубеждения и эффект обрамления вызывают отклонение рыночных цен от базовой стоимости»3. Простой (и отчасти интуитивный) вывод состоит в том, что совокупность нерациональных индивидов должна создавать нерациональные рынки.
Чтобы понять, в чем ошибочность этого предположения, нужно рассмотреть поведение инвесторов на двух уровнях – коллективном и индивидуальном. Коллективное поведение относится к потенциально нерациональным действиям группы; индивидуальное поведение обусловлено тем, что все мы регулярно попадаем в психологические ловушки, такие как чрезмерная уверенность, якорение и приспособляемость, ошибочное обрамление, нерациональное расширение обязательств и ловушка подтверждения.
Вот моя ключевая мысль: рынки могут быть рациональными, даже если инвесторы нерациональны на индивидуальном уровне4.
Достаточное разнообразие инвесторов обеспечивает эффективность ценообразования. Если инвесторы принимают разнообразные решения, – даже если они нерациональны, –
Поэтому вопрос заключается не в том, нерациональны ли инвесторы (безусловно, да), а в том, нерациональны ли они одновременно и одинаково. Отсюда следует, что, тогда как понимание индивидуальных поведенческих ошибок может улучшить ваше собственное принятие решений, понимание динамики коллективного поведения является ключом к пониманию рынка и успешному инвестированию. К сожалению, горячие приверженцы поведенческих финансов часто не проводят различий между индивидуальным и коллективным поведением.
Игра для дураков?
Разумеется, специалисты по поведенческим финансам признают роль разнообразия в установлении цен. Вот что пишет Андрей Шлейфер в своей замечательной книге «Неэффективные рынки: Введение в поведенческие финансы»:
Гипотеза эффективного рынка не подтверждается и не опровергается предположением о рациональности инвесторов. Многие модели, исходящие из нерационального поведения части инвесторов, тем не менее предсказывают эффективные рынки. В качестве аргумента обычно приводится случай, когда нерациональные инвесторы на рынке торгуют как придется. Если таких инвесторов достаточно много и если их торговые стратегии не коррелируют друг с другом, то их сделки будут нейтрализовать друг друга. В результате на таком рынке… цены будут близки к базовой стоимости.
Проблема в том, что в поведенческих финансах разнообразие инвесторов рассматривается скорее как исключение, чем как правило. Шлейфер продолжает: «Этот аргумент опирается главным образом на отсутствие корреляции стратегий у нерациональных инвесторов и потому применим к довольно узкому кругу»5.
Наконец, Шлейфер утверждает, что арбитраж – еще один механизм, приводящий цены в соответствие с фундаментальной стоимостью, – рискован, поэтому возможности арбитража в действительности ограниченны.
Таким образом, Шлейфер делает следующие выводы: т. к. инвесторы нерациональны, а их стратегии чаще бывают коррелированны, чем нет, то рынки являются неэффективными. Кроме того, арбитраж не всегда может сделать рынок эффективным. Поэтому неэффективность рынка является правилом, а эффективность – исключением. А активное управление портфелями на в корне неэффективном рынке – игра для дураков.
Мы же полагаем, что большинство профессиональных участников рынка считают как раз наоборот: эффективность рынка является правилом, а неэффективность – исключением. Ведь мы видим, как во многих сложных системах разнообразные решения и действия индивидов создают рациональные исходы. Коллектив неизменно переигрывает среднестатистического индивида. Имеющейся на рынке экосистемы инвесторов, как правило, достаточно для того, чтобы гарантировать отсутствие систематического способа переигрывать рынок. Таким образом, разнообразие предполагается по умолчанию, а потеря разнообразия всегда является примечательным (и потенциально прибыльным) исключением.
Где бомба?
Одна необычная процедура поиска может служить наглядной иллюстрацией возможностей коллективного разума. 17 января 1966 г. американский бомбардировщик В-52 столкнулся в воздухе с самолетом-заправщиком недалеко от побережья Испании. На борту бомбардировщика находились четыре ядерные бомбы, три из которых упали на побережье и были немедленно найдены. Но четвертая бомба упала куда-то в Средиземное море, и ее быстрое обнаружение стало вопросом национальной безопасности США.