Больше, чем вы знаете. Необычный взгляд на мир финансов

Мобуссин Майкл

Следуй за впереди идущим муравьем

Подражание является одним из основных механизмов позитивной ответной реакции. Например, стратегия импульсного инвестирования исходит из того, что акция, которая растет, будет продолжать расти. Если достаточно много инвесторов следуют этой стратегии, предсказание растущей цены самореализуется.

Большинство инвесторов относятся к подражанию с некоторым недоверием, представляя свои зачастую подражательные действия как собственные решения. Но подражание часто имеет под собой разумную основу. Вот некоторые аргументы в пользу этого:⁶

Асимметричность информации.

Подражание может оказаться весьма полезным, когда другие инвесторы знают о данной инвестиционной возможности больше, чем вы. Все мы в той или иной степени прибегаем к подражанию в повседневной жизни, что позволяет нам принимать лучшие решения, используя углубленные знания других людей.

Агентские издержки. Многие компании по управлению активами вынуждены идти на компромисс между максимизацией доходности инвестиционного портфеля (долгосрочной абсолютной доходности) и максимизацией стоимости своего бизнеса (прибыли от управления активами). Компании, предпочитающие увеличивать стоимость своего бизнеса, стремятся делать то, что делают остальные. Такое подражание снижает риск ошибки при отслеживании базового индекса.

Преимущества конформизма. Как сказал Кейнс: «Мирская мудрость учит, что для поддержания репутации лучше терпеть неудачи на проторенных путях, чем преуспевать на непроторенных». Люди любят быть частью толпы, потому что группа часто гарантирует безопасность и спокойствие.

Таким образом, при определенных обстоятельствах позитивная ответная реакция вполне оправданна и подражание инвесторов друг другу имеет смысл. Однако иногда стремление к подражанию может приводить к нежелательным результатам.

В финансовой экономике есть понятие стадного поведения, когда большая группа инвесторов совершает одинаковые действия на основе наблюдения за другими, независимо от своих данных⁷.

Стадное поведение имеет место всегда, когда позитивная ответная реакция начинает доминировать над негативной. А поскольку для хорошего функционирования рынкам требуется равновесие между позитивной и негативной обратными реакциями, такой дисбаланс ведет к неэффективности рынка. Это также противоречит классической точке зрения, согласно которой инвесторы торгуют только на основе информации о фундаментальных факторах.

Сказать, насколько чрезмерной может быть позитивная ответная реакция, зачастую невозможно. Многочисленные исследования, посвященные распространению инноваций и идей, показывают, что обычно существует некий порог, критическая точка, после прохождения которой позитивная ответная реакция берет верх над негативной (инвесторы самоорганизуются, демонстрируя сильное подражательное поведение) и тренд начинает доминировать в системе. Судя по частоте пузырей и обвалов на фондовых рынках, можно сделать твердый вывод о том, что между ценой и стоимостью на рынках существует постоянное расхождение⁸.

Рынок не единственная децентрализованная система, для которой характерно нерациональное подражание. Например, существует удивительное природное явление, известное как круговая мельница у муравьев. Иногда группа рабочих муравьев, которые являются практически слепыми, отбивается от колонии. Так как ни один отдельно взятый муравей не знает, куда двигаться дальше, то муравьи руководствуются простым правилом: следовать за муравьем, который идет впереди. Если это делает достаточно большое число муравьев (т. е. преодолевается критический порог), образуется круговая мельница: муравьи ходят друг за другом по кругу, пока не умрут. Одна такая мельница просуществовала два дня, имела длину окружности около 360 метров, и на совершение одного оборота у муравьев уходило два с половиной часа (см. приложение 13.1). В конце концов несколько рабочих муравьев создали требуемое разнообразие, «выпав» из круга, и мельница распалась⁹.

Разумеется, у муравьев подражание является генетически запрограммированным поведением, а не следствием культуры. В отличие от них инвесторы обладают способностью к независимому мышлению. Однако знаменитое высказывание Чарльза Маккея, сделанное им более 150 лет назад, напоминает нам о том, что проблема стадного поведения вековая: «Люди сходят с ума толпами, а возвращаются к здравому рассудку медленно и по одному»¹⁰.

Слухи как источник стадного поведения

Джордж Сорос, один из самых выдающихся инвесторов в истории, четко говорит о роли позитивной ответной реакции в своей философии инвестирования. Согласно его теории рефлексивности, существует взаимосвязь, основанная на позитивной ответной реакции, между ценой акций компании и ее фундаментальными экономическими показателями, и эта ответная реакция может приводить к резким падениям или росту цены. Стратегия Сороса состоит в том, чтобы предугадывать эти тенденции и использовать их в своих интересах, либо покупая, либо продавая акции.

Финансовая литература предлагает массу примеров стадного поведения среди инвесторов:

• Взаимные фонды. Расс Вермерс подтвердил существование «стадности» среди взаимных фондов, особенно среди фондов, специализирующихся на акциях компаний малой капитализации и акциях роста. Он обнаружил, что акции, которые покупались «стадом», в течение следующих шести месяцев приносили доходность на 4 % выше, чем акции, которые продавались «стадом»¹¹.

• Аналитики. Айво Уэлч установил, что рекомендации по покупке или продаже акций, сделанные аналитиком со стороны продавца, оказывают значительное влияние на рекомендации следующих двух аналитиков. Прежде чем давать собственные рекомендации, аналитики часто смотрят по сторонам¹².

• Толстые хвосты. Специалисты по эконофизике использовали простые модели стадного поведения, чтобы воспроизвести распределение цен с толстыми хвостами, которое обычно можно наблюдать на рынках. Эти модели позволили получить гораздо более убедительную картину рыночной реальности, чем модели, основанные на предположении о рациональном поведении инвесторов¹³.

В целом на рынках превалируют симбиотические отношения между позитивной и негативной ответными реакциями. Если бы все спекулянты только дестабилизировали цены, то в среднем они бы покупали дорого и продавали дешево – и были бы быстро выметены с рынка. Однако важнейшую роль на рынках играет арбитраж – также разновидность спекуляции, которая стабилизирует цены. Разумеется, иногда позитивная ответная реакция берет верх над негативной, пусть даже на короткое время, и начинает определять цены¹⁴.

Стремление к подражанию подчас заставляет инвесторов отклоняться от заявленной ими фундаментальной инвестиционной стратегии и, вероятно, дает важный ключ к нашему пониманию риска. В следующий раз, когда вы будете покупать или продавать ценные бумаги, вспомните о гуппи.

Глава 14

Будьте осторожны с поведенческими финансами

Ошибочное толкование концепций поведенческих финансов может вести к ошибочным суждениям