Дневник хеджера. Бартон Биггс о фондовом рынке
Шрифт:
В-третьих, вероятность «большого пожара» на Ближнем Востоке снизилась. Угроза войны с Ираном уже подтолкнула вверх цены на нефть, а в случае реализации «военного сценария» они взлетят до немыслимых уровней, что почти наверняка спровоцирует вторую волну кризиса. В последние шесть недель Иран и риски, связанные с ценами на нефть, отравляли настроения на рынках. Было бы очень полезно, если бы цены на нефть опустились на 15–20 долларов за баррель.
Я не слишком сильно изменил состав своего портфеля. Доля длинных позиций превышает долю коротких на 80 %. По-прежнему самые большие объемы я держу в американском технологическом секторе, в китайских и гонконгских активах, а также в акциях итальянских компаний. Я добавил к портфелю японские бумаги со страховкой в виде короткой позиции по иене, а также немного российских бумаг. Моя короткая позиция по 10-летним казначейским облигациям США сработала хорошо, но я бы хотел большего. Я не склонен наращивать ее при текущей доходности 2,28 %, но в случае отката к 2 % данная идея может быть привлекательной. Не боритесь с ФРС: если центральный банк активно печатает деньги, в конце концов инфляция ускорится.
Что может пойти не так? Среди негативных факторов – подорожание нефти и бензина, а также фискальный обрыв в США в конце года. Банковские кредиты в США были пролонгированы, а акции европейских банков дешевеют. Показатели рентабельности компаний США и других стран, похоже, достигли пика, так как затраты на оплату труда увеличиваются, а производительность растет медленно. В январе дефицит торгового баланса США сократил реальный ВВП чуть меньше чем на 1 %, а EPS компаний из S&P 500 по итогам года могут составить 95 долларов. Акции действительно дешевы лишь в условиях текущей ставки, но не в абсолютном выражении. С другой стороны, Дуг Касс указывает, что премии за риск (разница доходности акций и безрисковых активов) вернулись к уровням 1974 года, а S&P 500 взлетел в 1975-м на 32 % и еще на 19 % в 1976-м. Фондовый рынок достиг пика в 1966 году, а затем последовал «медвежий» рынок, дно которого было зафиксировано в 1974-м, но новый долговременный «бычий» рынок по-настоящему начался только в 1982 году. Схожую логику можно найти в большинстве других переходов между продолжительными фазами в новое время.
Доходность акций за период с конца 1990-х в среднем остается отрицательной, однако ключевые американские и европейские фондовые индексы уже взлетели более чем на 20 % с октябрьских минимумов, так что, если повторяются события 1974–1975 годов, две трети подъема уже позади. Хедж-фонды сокращали долю длинных позиций (и соотношение с короткими позициями) на прошлой неделе, а доли акций в портфелях пенсионных фондов и эндаумент-фондов находятся на самых низких уровнях за поколение. Полагаю, что на повестке дня остается pain trade.
Симпсон – Боулз навсегда
11 апреля 2012 года
Заключение «Большой сделки» критически важно для Америки. Нам повезло иметь таких патриотов, как Алан Симпсон и Эрскин Боулз [169] . Угнетает то, что они убеждены в необходимости еще одного финансового кризиса, чтобы американский народ, группы интересов и политики смогли достичь компромисса. Над американским и мировыми рынками висит дамоклов меч неопределенности: впереди маячит так называемый фискальный обрыв. 1 января 2013 года истечет срок действия сниженных администрацией Буша-младшего ставок налогов, временного уменьшения налогов на фонд заработной платы, а также программы долгосрочной помощи безработным. Усугубит ситуацию и то, что 15 января (из-за провала «Суперкомитета») вступят в силу новые драконовские сокращения государственных расходов. В целом реальный ВВП потеряет примерно 350 базисных пунктов, притом что экономика, скорее всего, сможет вырасти лишь на 2 %. Это тот фискальный обрыв, к которому мы приближаемся.
169
Алан Симпсон и Эрскин Боулз возглавляли в 2010 году Национальную комиссию по бюджетной ответственности и реформе (National Commission on Fiscal Responsibility and Reform). Комиссию и ее предложения часто называют просто Симпсон – Боулз. Прим. пер.
К сожалению, есть и еще один обрыв – денежный, который еще опаснее. К наступающей осени станет совершенно очевидно, что США живут не по средствам, а дефицит в сфере социальных расходов достиг феноменальных уровней. К декабрю мы упремся в потолок государственного долга, и, возможно, наш суверенный рейтинг будет понижен. Ситуация с бюджетом и его дефицитом вышла из-под контроля. За последние десять лет США накопили невероятную задолженность, раздавая пустые обещания в отношении пенсионных выплат и медицинского обслуживания пенсионеров. Инвесторы, бизнесмены и обычные люди ощущают данную несбалансированность, и если с ней не удастся справиться, уверенности не будет, сократятся потребительские и капитальные расходы, существенно изменится оценочная стоимость бумаг. Это «рак социальных выплат».
На мой взгляд, денежный обрыв опаснее в долгосрочной перспективе, но фискальный обрыв гораздо ближе. Если не удастся решить данную проблему, результатом станет вторая волна рецессии и новый финансовый кризис. Конгресс мог бы найти выход из ситуации в течение года, но стоит ли надеяться на расколотый по партийным линиям Конгресс в преддверии выборов? Сможет ли Конгресс (значительная часть которого, вероятно, не будет переизбрана в ноябре) сделать что-либо (предполагая, что Обама останется президентом на второй срок, а Палату представителей и Сенат будут контролировать республиканцы)? Конечно, есть вероятность, что Конгресс отложит решение проблемы, но терпение фондовых и долговых рынков иссякло.
Повышение потолка долга – совсем не рутинный вопрос. Вот некоторые неприятные факты. Средний срок погашения казначейских обязательств США – пять лет, а средняя ставка по ним – 2,2 %, так что в прошлом году расходы на выплату процентов составили около 450 миллиардов долларов. Инфляция приблизилась к 3 %, и реальная доходность казначейских бумаг оказалась отрицательной. Около 70 % совокупного долга США (5,9 триллиона долларов) нужно будет погасить в следующие пять лет, и, если только не произойдет экономическое чудо, для покрытия бюджетного дефицита придется выпустить новые казначейские бумаги. В текущем году, по словам колумниста Bloomberg Economics Кэролайн Баум, повышение средней ставки на 100 базисных пунктов приведет к росту выплат на 88 миллиардов долларов. В прошлом году ФРС выкупила 61 % казначейских обязательств, а иностранцы (вероятно, в основном зарубежные центральные банки, особенно Народный банк Китая) – около 20 %. Таким образом, в деле рефинансирования нашего национального долга мы сильно зависим от ФРС и благодушия «чужеземцев». Один из этих «чужеземцев», Китай, уже сыт по горло долгосрочными казначейскими обязательствами США и не готов вкладывать в них еще больше. Япония переходит к собственному количественному смягчению. Представьте, что Китай и Япония не только перестали покупать американские бумаги, но и попытаются их продать. Баум лаконична: «США более зависимы от краткосрочного финансирования, чем многие из наиболее обремененных долгами европейских стран вроде Греции и Испании».
Не так давно я общался с бывшими сенаторами Симпсоном и Боулзом, а также мэром Майклом Блумбергом. Мне представляется, что назначенный президентом Комитет Симпсона – Боулза (который получил реальную поддержку обеих партий) выдвинул разумные компромиссные предложения, хотя они и «потребовали бы от каждого фунта плоти». Президент и лидер большинства отнеслись к этим предложениям так, как будто им в руки попала горячая картофелина. В последние десять-пятнадцать лет все мы потолстели, и теперь пришло время сбросить вес. Так как мы – общество равных возможностей, высшие слои должны будут отдать больше, чем другие. Несколько недель назад Палата представителей отвергла предложения Симпсона – Боулза [170] . Мы – нация эгоистичных групп интересов, которые терроризируют наших политиков, а те напуганы до смерти. Как отметил сенатор Симпсон, который всю свою жизнь был республиканцем и одно время – лидером меньшинства в Сенате: «Если бы президент Обама одобрил наши предложения, его разорвали бы на части».
170
28 марта 2012 года Палата проголосовала против билля Купера – Латуре, основанного на предложениях Симпсона – Боулза, 382/38. Прим. пер.
Под «ними», о которых говорил сенатор, подразумевалась прежде всего Американская ассоциация пенсионеров (American Association of Retired People, AARP), в которой состоит 45 миллионов членов и численность которой увеличивается на 10 000 человек в день. AARP – мощный блок, который занят только одним-единственным вопросом. В день выборов AARP может мобилизовать множество своих членов. Малейшая угроза системе социального обеспечения представляется в их глазах предвестником апокалипсиса. В конце 1930-х, когда Рузвельт создал эту систему, средняя ожидаемая продолжительность жизни американцев составляла около 60 лет, а на каждого бенефициария приходилось по 33 работника. Пенсионный возраст был установлен на уровне 65 лет, а выплаты впоследствии индексировались в соответствии с инфляцией. Сегодня ожидаемая продолжительность жизни близка к 80, а число работников на каждого бенефициария равно трем (и движется к двум). Пенсионный возраст же по-прежнему 65 лет. Система социального обеспечения – банкрот: ее непрофинансированные обязательства исчисляются триллионами, причем их объем растет каждый день. Симпсон и Боулз рекомендовали постепенное (в течение 20 лет) повышение пенсионного возраста до 70 лет, а также увеличение социального налога на заработную плату (для финансирования системы социального обеспечения) со 110 000 до 175 000 долларов. Разумеется, другая сущность AARP (American Association of Rich People [171] – Американская ассоциация состоятельных людей) сразу же подняла крик, как она всегда делает при появлении идеи повышения ставок налогов на плательщиков с высоким доходом.
171
Насмешливая расшифровка аббревиатуры, которая стала весьма популярной. Прим. пер.
В отношении Medicare дела обстоят схожим образом. Симпсон и Боулз предлагали сохранить тот контроль расходов, который вводится новым законодательством о реформе системы здравоохранения, и усилить власть Независимого консультативного совета по выплатам (Independent Payment Advisory Board). И вновь AARP подняла шум, вопя о «комиссиях смерти» [172] . Проблема в том, что дорогостоящие современные медицинские препараты могут продлить жизни безнадежных больных до тех пор, пока те не станут «овощами». Уход за такими людьми – одна из ключевых причин неплатежеспособности системы медицинского страхования.
172
С «комиссиями смерти» был связан масштабный – но, кажется, безосновательный – скандал 2009 года, когда госпожа Пэйлин обрушилась на новое законодательство о здравоохранении. Прим. пер.