Дневник хеджера. Бартон Биггс о фондовом рынке

Биггс Бартон

Я не верю в то, что тенденция преобладания крупных фондов с низким объемом продаж и покупок будет продолжительна (в данном случае я успокаиваю сам себя, поскольку мой фонд средних размеров). Однако история говорит о том, что большинство крупных фондов в долгосрочной перспективе становятся неуправляемыми, и когда снова наступает благоприятный период, выигрывают проворные новички. Старая пословица о том, что размер – враг эффективности, по-прежнему верна. Успех и огромные богатства сгубили немало блестящих голов. Высокомерие – угроза ничуть не меньшая, чем господин Рынок [29] . Но я хотел бы воздержаться от пренебрежительных оценок. Стэн Драккенмиллер (кстати, мой родственник), долгие годы с успехом управляющий Duquesne [30] , недавно объявил о своей отставке. Стэн закрывает Duquesne потому, что хочет заняться другими делами,

и потому, что его фонд стал слишком громоздким. Управление деньгами других людей изматывает, особенно если ты любишь этих людей. К тому же многие представители элиты хедж-фондов действительно хотят сделать что-то хорошее для мира и послужить общему благу. Инвестор вроде Драккенмиллера незаменим, и его клиентам придется искать другие объекты инвестирования.

29

Образное выражение, авторство которого принадлежит легенде инвестирования Бенджамину Грэму. Прим. пер.

30

Полное название этого хедж-фонда – Duquesne Capital Management. Прим. пер.

Каковы настроения в хедж-фондах сейчас? В целом мы зализываем раны и понимаем, что в этом году не покажем высоких результатов. Реальное положение дел отражено в отчетах ISI: за последнюю неделю американские хедж-фонды резко сократили чистую стоимость своих длинных позиций. Ведущие брокеры сообщают о том, что схожие тренды наблюдаются в Европе и Азии. Большинство хедж-фондов в настоящее время не вполне уверены в правильности своих подходов, что данном случае является хорошим признаком, а не дурным предзнаменованием. Чистая стоимость длинных позиций хедж-фондов стала важным показателем изменения общих настроений.

Свой бэксвинг [31] не увидишь

27 сентября 2010 года

Фондовые рынки заканчивают сентябрь сильной статистикой, и умы инвесторов теперь занимает вопрос, не обманчиво ли наблюдаемое оживление. Или же оно предвещает более устойчивый подъем? Я склонен верить во второй вариант. Мне нравится совет «продавай в момент оживления», которым делятся трейдеры, СМИ и технические аналитики. «Покупай дешево и спокойно зарабатывай» – по-прежнему расхожая мудрость.

31

Раскачивание маятника назад. Прим. ред.

Последняя статистика противоречива, но в целом можно заметить позитивную тенденцию, которая позволяет предположить снижение вероятности второй волны кризиса для экономики США, хотя «фаза уязвимости» никуда не исчезла. На прошлой неделе были опубликованы обзоры компаний, подготовленные ISI, опережающие индикаторы и данные об отгрузках оборудования. Все они оказались достаточно сильными. Однако меня беспокоит очень важный показатель цен на дома на одну семью, поскольку в них вложено 60 % личных состояний средних американцев. В августе объемы продаж и цены домов были низкими.

Данные из Китая и Тайваня (поступили на прошлой неделе), а также из других крупных развивающихся стран свидетельствуют о том, что «мягкая посадка» проходит успешно. Однако европейская экономика – даже экономика Германии – неожиданно выглядит инертной, тогда как в течение полугода мяч явно был на их стороне. Япония, третья экономика мира, не испытывает серьезных улучшений, и, вполне вероятно, США, Великобритания и Япония продолжат политику количественного смягчения (QE).

Спреды на долговых рынках продолжают сужаться, хотя еженедельно возникают сомнения в отношении Португалии, Ирландии, Греции и Испании (так называемая группа PIGS). Розничные и институциональные инвесторы по-прежнему предпочитают облигации, а не акции. На мой взгляд, доходность государственных обязательств «надежных» стран мира крайне мала. Так, доходность по эталонным 10-летним облигациям Швейцарии составляет 1,35 %. В прошлом государственные облигации имели реальную доходность 2 %, так что инвесторам стоит ожидать десятилетия дефляции или очень стабильной валюты. Политики и руководство центральных банков всегда склонны исправлять свои ошибки через инфляцию – не дефляцию. Однако опыт прошлого научил меня, что пузыри могут вырасти еще больше и просуществовать еще дольше, чем можно вообразить, а потому я пока не готов продавать казначейские облигации.

Интуиция подсказывает мне, что хотя американские бизнесмены говорят об улучшении продаж и некотором росте объема заказов, их нервируют заявления о «длительном периоде “медвежьего” рынка», которые доносятся с Уолл-стрит и поддерживаются известными экономистами из клана «медведей». Для экономики был бы нужен постепенный рост фондового рынка. Конечно, увеличение

занятости и стабилизация цен домов на одну семью – важные фундаментальные показатели, а занятость и цены на жилье по-прежнему вызывают вопросы. Большая ясность относительно налоговых ставок, которые будут действовать в следующем году, и менее конфронтационная риторика со стороны администрации Обамы также способствовали бы оживлению. И то и другое вполне возможно. Корпоративные ожидания и прогнозы прибылей в настоящее время корректируются в сторону снижения, но инвесторы, судя по всему, уже учитывают это.

Так каков же масштаб успехов, о которых я говорю? Возможно, в среднем по крупным компаниям речь идет о 10-процентном росте. С начала сентября денежные потоки фондов акций стали положительными, но эта тенденция в основном затронула биржевые фонды (ETF) [32] . Пока оживление распространяется только на хедж-фонды, а не на государственных или институциональных инвесторов, и, по мнению ведущих брокеров, хедж-фонды страдают от низкой чистой стоимости своих длинных позиций и очень больших портфелей бумаг, предназначенных к продаже. В сложившейся ситуации есть очень большой потенциал для повышения цен, которое произойдет в том случае, если тучи рассеются. Имейте в виду: господин Рынок любит делать все не так, как ожидаешь. Он обожает причинять страдания тем, кто ему поклоняется. Но по крайней мере в настоящий момент изменения на рынке происходят быстро.

32

От англ. Exchange Traded Fund (ETF) – индексный фонд, паи которого обращаются на бирже. Операции с ETF могут совершаться в течение торгового дня, и их цена меняется в зависимости от активности торговцев. Прим. ред.

Огонь и лед

Мне всегда нравилась емкая и выразительная поэзия Роберта Фроста – например, в его стихотворении Fire and Ice удачно отражена важная дилемма, с которой мы сталкиваемся как в повседневной жизни, так и в экономике. Возможно, моя аналогия здесь покажется несколько натянутой, а может, и нет. Политика экономии в стиле австрийской школы и основанное на ней «созидательное разрушение» быстро спалят скопившийся мусор – для этого хватит пары лет дефляции, широкого распространения бедности и масштабного уничтожения капиталов. Сочетание же реформ с денежным и налоговым стимулированием приведет к новому ледниковому периоду стагнации. Какое из двух зол вы выберете? К примеру, Япония с 1990 года служит иллюстрацией второй из указанных альтернатив. Так или иначе, Fire and Ice – прекрасное стихотворение, хотя и не очень жизнерадостное. Оно находит живейший отклик в моей душе.

11 октября 2010 года

Следуя за S&P 500, мировые фондовые рынки росли последние шесть недель – ведь в ближайшее время ожидается очередной раунд количественного смягчения (QE) денежно-кредитной политики. И если его не последует, рынки почувствуют себя обманутыми. Макроэкономическая статистика из США, Европы и развивающихся стран отражает продолжающееся замедление восстановления, однако речь по-прежнему идет именно о восстановлении, а не о топтании на месте или тем более рецессии, так что шаг за шагом укрепляется (хоть и остается пока хрупкой) вера в то, что впереди нас не ожидает губительная вторая волна кризиса. В то же время постепенно улучшается ситуация с ценами казначейских облигаций и общее положение на рынках инструментов с фиксированной доходностью. Учитывая то, что доходность десятилетних казначейских бумаг составляет менее 2,4 %, покупатели этих облигаций, по сути, ожидают дальнейшего замедления инфляции и даже умеренной дефляции в ближайшие годы. Рассудительные инвесторы и серьезные комментаторы (из числа тех, с чьим мнением можно познакомиться в The Economist или The Wall Street Journal) по-прежнему не уверены в долгосрочных перспективах и снова и снова предупреждают, что впереди нас может ждать апокалипсис. Краткосрочную перспективу я оцениваю с оптимизмом (в силу всех тех причин, которые я отмечал выше), но склонен прислушиваться к их мрачным пророчествам.

Роберт Фрост, американский поэт и мистик из Нью-Гэмпшира, который описывал свои отношения c миром как «ссору влюбленных» и который верил в то, что жизнь – это «испытание существованием», проникся глубоким пессимизмом в отношении будущего и написал короткое стихотворение, озаглавленное Fire and Ice («Огонь и лед») [33] . Подозреваю (хоть, конечно, и не знаю, как было на самом деле), что для Фроста огнем было распространение нацистского пожара по Европе, а льдом – опустошающая мир дефляция.

33

Стихотворение было опубликовано в 1920 году. Прим. пер.