МВА за 10 дней. Самое важное из программ ведущих бизнес-школ мира
Шрифт:
Рисковые акции, например алюминиевой компании Alcoa, характеризуются бета-коэффициентом 1,84. При колебании в 1 % на рынке курс акций Alcoa должен измениться на 1,84 %. Для умеренно рисковых акций компаний Boeing и Disney типичен коэффициент 1,2.
Динамика рынка имеет такое значение потому, что почти все крупные инвестиционные решения принимаются в контексте большого портфеля, совокупности инвестиций. Риск инвестиций в конкретные акции может быть высоким, но общий риск будет ниже за счет инвестиций, снижающих бета-коэффициент портфеля в целом. Крупные взаимные фонды, как, например, Fidelity’s Magellan Fund с портфолио
Конечно, значения бета не появляются из ниоткуда. Бета-коэффициент – результат статистических расчетов корреляции, то есть ковариации акции относительно рынка, деленной на вариацию рынка. Коэффициенты бета можно рассчитать самостоятельно, но финансовые аналитики пользуются данными таких служб инвестиционной информации, как Value Line Service или Reuters. Расчет этих коэффициентов трудоемок, и, как принято у настоящих МВА, в книге я пропущу данную тему.
Граница эффективности
Если рассматривать все возможные портфели активов, то теоретически должно быть идеальное сочетание инвестиций для каждого уровня риска. В графическом виде «идеальные портфели» представлены прямой, которая именуется границей эффективности. Площадь под границей эффективности охватывает все реальные или возможные сочетания инвестиций. Выше границы теоретически находятся инвестиции с недостижимыми уровнями доходности.
< image l:href="#"/>Модель оценки активов
Модель оценки активов позволяет определить требуемую доходность инвестиций с учетом несистемного и системного риска. Простая формула этой модели показывает, что требуемая доходность – это доходность безрисковых активов плюс надбавка за несистемный риск, который характеризуется уже известным вам коэффициентом бета.
Предположим, в 1992 г. вы решили выяснить, стоит ли вкладывать деньги в IBM. Агентство Value Line Survey сообщило вам, что бета компании устойчив и равен 1,2. The Wall Street Journal проинформировал, что доходность безрисковых долгосрочных облигаций Казначейства США составляет 8 % (куда лучше, чем 4 % в 2011 г., самом неудачном за сорок лет). Для окончательного решения понадобятся дополнительные источники информации. Вот один из них: исследование, начавшееся в 1926 г. и продолжающееся по настоящее время, показывает, что средняя доходность компаний из индекса Standard & Poor’s 500 за этот период на 7,4 % превышала доходность вложений в безрисковые облигации Казначейства США (это называется премия за рыночный риск). Сейчас эта премия составляет 5–6 %, поскольку процентная ставка и доходность рынка находятся на очень низком уровне. На основании данных по этим трем моделям приходим к выводу, что инвестиции в акции IBM должны обеспечивать среднюю доходность 16,8 %.
Подставив множество значений бета в линейное алгебраическое уравнение модели оценки, вы сможете построить график. Прямая на нем именуется рыночной линией ценной бумаги. В примере с IBM предположим, что фактическая доходность акций компании составляет 12 % – меньше, чем требуемая доходность по модели оценки. Согласно теории, разумный инвестор должен продавать акции IBM. Если норма прибыли превышает требуемую согласно модели, это значит, что рынок предлагает товар по сниженным ценам и его следует покупать. Звучит заманчиво, но модель сообщает нам о требуемой доходности, а вовсе не о том, какие именно инвестиции окажутся доходными. Здесь придется гадать на кофейной гуще или прибегнуть к магическому кристаллу.
Более этого, теоретическая основа этой модели ныне подвергается критике. В статье «Прощай, бета» (Bye-bye Beta) в журнале Forbes за март 1992 г. Дэвид Дреман, известный консультант по инвестициям, сообщил о новых потрясающих исследованиях и предрек скорый конец модели оценки и бета-коэффициента. Исследование профессоров Фамы и Френча из Чикагского университета опровергло наличие связи между риском, как он определяется в модели с бета-коэффициентом, и долгосрочной доходностью инвестиций. Данные по бета-коэффициенту основаны на информации о колебании курсов в прошлом, поэтому они могут оказаться бесполезными для прогнозов на будущее. Возможно, репутация коэффициента бета подмочена, но за неимением лучшего в бизнес-школах продолжают преподавать эту теорию.
Гипотеза эффективного рынка
Рыночная линия ценных бумаг предполагает наличие выгодных сделок. Однако возникает закономерный вопрос: «Если рынок эффективен, откуда же берутся товары по сниженным ценам?» Гипотеза эффективного рынка стоит на том, что рынок в различной степени отражает всю текущую информацию. Поэтому никто не имеет возможности использовать аберрации рынка в свою пользу и «обыграть» рынок. Инвесторы, ведущие конкурентную борьбу за прибыли, так многочисленны, что котировки становятся точными индикаторами стоимости акций.
Существует три степени доверия к эффективности рынка: низкая, средняя и высокая.
Низкая степень доверия к эффективности рынка. Вся информация, обусловливавшая прежние колебания цен, отражена в текущей рыночной цене. Низкая форма доверия означает, что из графиков колебания курсов нельзя извлечь никакой пользы, применяя для прогнозирования технический анализ. Однако, выполняя углубленный фундаментальный анализ операций и прибыльности компаний, аналитик угадывает возможности значительного дохода.
Средняя степень доверия к эффективности рынка. В этом лагере считают, что рыночные цены отражают всю информацию, известную общественности. Без дополнительной внутренней информации невозможно получить какие-либо «аномальные» прибыли, сколько ни перечитывай финансовые отчеты. Комиссия по ценным бумагам и биржам выступает в роли полицейского, следя, чтобы инвесторы не прибегали к информации от инсайдеров. Средняя степень доверия к эффективности рынка означает, что фундаментальный анализ, то есть изучение финансовых отчетов и всей доступной общественности информации, не обеспечивает крупных выигрышей.
Высокая степень доверия к эффективности рынка. Истинные поклонники эффективности рынка верят в то, что стоимость акций отражает всю приватную и доступную общественности информацию. Жизнь показала, что во многих случаях такая слепая вера не обоснована. Суды над Айвеном Боски, Майклом Милкеном и Мартой Стюарт [8] обнаружили, как информация инсайдеров служит для незаконного обогащения, о каком широкая общественность и мечтать не может.
8
Айвен Боски (род. 1937) – автор девиза 1980-х гг. «Жадность – это хорошо». За считаные годы заработал сотни миллионов на поглощениях, осуществленных с помощью инсайдерской информации, в том числе полученной от Майкла Милкена. Осужден в 1987 г. и отбыл двухлетний срок заключения. Марта Стюарт (род. 1941), ведущая телепередач и автор книг о домашней кухне и украшении жилья, в 2004 г. была приговорена к пяти месяцам тюремного заключения за продажу доли акций на основании инсайдерской информации о скором падении курса.