Разумное распределение активов. Как построить портфель с максимальной доходностью и минимальным риском

Бернстайн Уильям Дж.

По мере движения к более сложным портфелям эта ошибка отслеживания становится более ярко выраженной, и ваш допуск ошибки приобретает все большую важность. Вспомните из главы 4, что акции мелких иностранных компаний отставали от S&P 500 на 19 % в год с 1990 г., несмотря на их исключительную эффективность за последние 30 лет. По сути, чем больше экзотических классов активов вы включите в свое соотношение, тем выше будет ваша ошибка отслеживания. Помните, что она не означает более низкой доходности, она всего лишь означает, что поведение вашего портфеля будет резко отличаться от поведения других портфелей и что довольно часто его эффективность будет ниже, чем у других портфелей.

Допустимый риск

Третий

шаг процесса распределения активов намного легче двух предыдущих. Вы уже проделали всю тяжелую работу: решили, какие классы активов, состоящих из акций, следует использовать и в какой примерно пропорции. Теперь осталось лишь определить общее соотношение акций и облигаций. В первых изданиях этой книги содержалась такая рекомендация: наиболее агрессивные инвесторы могут подумать о портфеле, на 100 % состоящем из акций. Это связано с тем, что исторически годовая доходность акций была на несколько процентов выше, чем доходность облигаций, хотя и при более высоком уровне риска. И тем не менее в начале нового тысячелетия весьма вероятным кажется то, что в предстоящие десятилетия доходность акций будет в лучшем случае лишь немного выше, чем доходность облигаций. Как уже было упомянуто в главе 2, доходность S&P 500 сейчас составляет около 1,3 %, а исторически реальный темп роста доходов (с поправкой на инфляцию) составлял 2 % в год (о чем говорилось в главе 2 и что показано на рис. 2.2). Некоторые могут с трудом поверить в то, что реальные доходы корпораций растут в долгосрочной перспективе лишь на 2 % в год, но дело обстоит именно так. В 1920 г. доход по индексу Доу-Джонса составлял $9,12 на акцию, а в 1998 г. – $378,06. При расчете сложных процентов получаем лишь 4,89 % в год. За тот же период темп инфляции был равен 2,87 %. Таким образом, реальный доход – разница между этими двумя показателями – составил почти 2 %. (Темпы роста дивидендов оказались еще медленнее – 1,5 % в год с поправкой на инфляцию.) Исходя из этого, ожидаемый реальный доход на акции составляет менее 3,5 %. Теперь учтите то, что текущая доходность казначейских облигаций составляет около 6 %. При текущих темпах инфляции 1,6 % получаем реальный доход 4,4 %. Если вы боитесь, что рост инфляции может стереть часть этого реального дохода, то можете купить казначейские ценные бумаги с защитой от инфляции (TIPS), по которым правительством гарантирован реальный доход 4,1 %. Иными словами, вполне возможно, что в течение нескольких следующих десятилетий доходность акций фактически может быть ниже, чем доходность облигаций.

Поэтому наиболее агрессивные инвесторы могут пожелать держать 25 % облигаций, умеренно агрессивные инвесторы могут предпочесть соотношение акций и облигаций 50/50, а консервативные инвесторы – примерно 30 % акций и 70 % облигаций.

Повторю еще раз: агрессивность вашего портфеля отражается в общем соотношении акций и облигаций, а не в типах акций, которыми вы владеете; они должны быть одинаковыми при всех уровнях риска.

Портфель Мадонны

Рассмотрим еще несколько примеров того, как функционирует этот процесс. Предположим, что вы смелый инвестор и ответили на три вопроса, заданных в начале этой главы, так:

1. Сложность: умеренная (активы второго уровня и акции компаний, занимающихся добычей драгоценных металлов).

2. Консерватизм: низкий. Вы определили, что можете допустить большую ошибку отслеживания, и не возражаете против того, чтобы ваше распределение активов оказывалось менее эффективным, чем S&P 500, на срок до десяти лет при условии, что вы получите обоснованную долгосрочную доходность.

3. Допустимый риск: высокий. Вы продемонстрировали способность переносить большие убытки по вашему портфелю и не отступать.

Вот как может выглядеть такой портфель:

• 10 % акций S&P 500;

• 10 % акций мелких компаний США;

• 10 % REITs;

• 10 % акций крупных иностранных компаний;

• 10 % акций мелких иностранных компаний;

• 10 % акций компаний развивающихся стран;

• 10 % акций компаний, занимающихся добычей драгоценных металлов;

• 30 % краткосрочных обязательств США.

Этот портфель более или менее поровну разделен между акциями компаний США и иностранных компаний, а также компаний высокой и малой капитализации. Он исключительно не консервативен в этом отношении, и его доходность будет кардинально отличаться от доходности индекса S&P 500 через много лет как в большую, так и в меньшую сторону. С другой стороны, его долгосрочная доходность должна быть довольно высокой. Мы держим достаточное количество облигаций, потому что модель дисконтирования дивидендов говорит нам, что доходность акций со временем может быть ненамного выше, чем доходность облигаций. Этот портфель рекомендуется не всем инвесторам, а только тем, кто наиболее силен духом и независим в суждениях.

Дефицитный портфель

Ответим на основные вопросы о портфеле слегка по-другому:

1. Сложность: высокая. Мы не возражаем против того, чтобы владеть более чем десятью классами активов.

2. Консерватизм: высокий. Мы хотим адекватной диверсификации и доходности, но желаем свести ошибку отслеживания к минимуму.

3. Допустимый риск: низкий. Мы действительно не хотим терять более 6 % чистой стоимости за любой год.

Следующий портфель взят из «умеренно сбалансированной» стратегии Dimensional Fund Advisors (DFA) с риском от низкого до среднего. Этот портфель, состоящий из акций и облигаций в отношении 40/60, можно получить через DFA, о чем более подробно будет рассказано в главе 8:

• 8 % акций роста крупных компаний США;

• 8 % акций стоимости крупных компаний США;

• 4 % акций роста мелких компаний США;

• 4 % акций стоимости мелких компаний США;

• 4 % REITs;

• 4 % акций стоимости крупных иностранных компаний;

• 2 % акций роста мелких иностранных компаний;

• 2 % акций стоимости мелких иностранных компаний;

• 1,2 % акций роста крупных компаний развивающихся стран;

• 1,2 % акций стоимости крупных компаний развивающихся стран;

• 1,6 % акций роста компаний малой капитализации развивающихся стран;

• 15 % годичных корпорационных облигаций;

• 15 % двухлетних глобальных облигаций;

• 15 % пятилетних государственных облигаций США;

• 15 % пятилетних глобальных облигаций.

Во-первых, сложность этого портфеля должна удовлетворить любого любителя, за исключением самого взыскательного: в него входит не менее 15 классов активов. Во-вторых, он весьма консервативен, соотношение внутренних и иностранных активов в нем составляет 28/12, и в нем гораздо больший вес имеют акции крупных, нежели мелких, компаний. Этот портфель обеспечивает адекватную безопасность и диверсификацию, и тем не менее его доходность очень редко отличается больше чем на 5 % от доходности, получаемой при соотношении акций S&P 500 и казначейских векселей 40/60.

Теперь вы имеете представление о том, как работает процесс распределения. Во-первых, решите, сколькими классами акций и облигаций вы желаете владеть. Увеличение числа используемых вами классов активов повысит диверсификацию, но также увеличит для вас объем работы и ошибку отслеживания. Дефицитный портфель обходит эту проблему, поскольку в его части, состоящей из акций, высокий вес имеют акции крупных компаний и компаний США.

Во-вторых, решите, какую ошибку отслеживания вы можете допустить. Если вы не готовы к большой ошибке отслеживания, оставьте низким соотношение акций иностранных компаний и акций мелких компаний.