Финансовый менеджмент – это просто: Базовый курс для руководителей и начинающих специалистов
Шрифт:
В этом случае в начале 1983 года мы видим, что фондовый рынок все еще находится в рецессии. Асимметричность информации и оценка рисков инвесторами в этом случае очень высоки, что еще делает необходимость выпуска новых акций сейчас еще более непривлекательной для менеджеров.
Что касается возможных ограничений доступности финансирования, что это означает? Это означает, что в периоды кризиса компания не сможет выпустить дополнительные долговые обязательства. Если мы проанализируем информацию по выпускам облигаций компаниями с различными кредитными рейтингами (таблица в кейсе),
Кредитный рейтинг зависит от вашей способности оплачивать свои обязательства, то есть в основном от таких показателей, как процентное покрытие и доля заемного капитала в структуре капитала. Прогнозные показатели для Du Pont выглядят следующим образом (по информации из кейса):
Как вы видите, при сценарии в 25 % кредитный рейтинг Du Pont будет находиться на уровне между А и АА. Скорее всего, он останется на уровне АА, так как Du Pont – крупнейшая химическая компания, мировой лидер. Таким компаниям кредитные рейтинги всегда немного добавляют – надбавка за размер. При 40 %, кредитной загрузке рейтинг будет находиться между А и ВВВ, ближе к ВВВ. Однако, опять же, размер имеет значение, поэтому, скорее всего, компания получит кредитный рейтинг А. Кроме того, давайте посмотрим на конкурентов, таких как Dow Chemical. Dow имеет кредитный рейтинг А при доле заемного капитала выше целевой для Du Pont. Иными словами, большой опасности недоступности финансирования Du Pont подвержен не будет. Компании с рейтингом А не имеют проблем с привлечением финансирования во времена финансовых кризисов.
Подведем итоги:
Наиболее предпочтительным выглядит сценарий с долгом в 40 %. Вкупе с нежелательностью выпуска акций в текущих условиях решение становится очевидным – новая целевая структура капитала Du Pont будет включать в себя 60 % собственного капитала и 40 % заемного. Такое решение и было принято в реальности. Du Pont никогда больше не вернулась к рейтингу ААА.
В самом деле, многие компании в 1980-1990-е годы пересмотрели свое отношение к заемному капиталу. Если в 1980 году рейтинг ААА имело несколько десятков компаний, то сейчас их можно пересчитать по пальцам – осталось всего шесть. Возможность использования налогового щита, чтобы принести деньги акционерам, плюс влияние теории последовательного выбора постепенно снижают число обладателей заветных трех букв. Вот счастливые обладатели кредитного рейтинга ААА на июль 2009 года:
• Automatic Data Processing;
• Berkshire Hathaway;
• Exxon Mobil;
• Johnson & Johnson;
• Microsoft;
• Pfizer.
Давайте подытожим информацию о двух теориях, которую мы узнали в этой главе.
Скрестить ежа с ужом
Во-первых, теорию целевой структуры капитала и теорию последовательного выбора надо использовать совместно. Сначала вы определяете целевую структуру капитала, которая должна максимизировать использование налогового щита, но не подвергнуть компанию риску чрезмерных потерь в случае возникновения финансовых проблем. Затем вы стараетесь достигнуть этой цифры шаг за шагом с помощью последовательного выбора средств финансирования. Нет ничего страшного в том, что реальная структура капитала будет отличаться от целевой. Главное, чтобы эти отличия не стали
Во-вторых, финансовая стратегия и структура капитала должна сочетаться с бизнес-стратегией. Агрессивная бизнес-стратегия подразумевает консервативную финансовую стратегию. Агрессивное использование заемного капитала при агрессивном развитии – это прямой путь к финансовым проблемам. Надо сказать, что в России очень многие компании до кризиса 2008 года недооценивали важность управления структурой капитала, сочетая агрессивный рост с масштабным использованием заемного капитала. Расплатой для многих из них стала потеря бизнеса. На новом витке развития российской экономики в 2009 году и далее правильное управление структурой капитала станет ключевой задачей финансовых директоров.
Глава 6
Заемный капитал
Мы с вами уже знаем, что компании финансируются с помощью собственного и заемного капитала. В этой главе мы с вами рассмотрим, какие существуют виды заемного капитала, чем они отличаются и каким образом выглядит процесс их получения.
Чем заемный капитал отличается от собственного?
Давайте сначала разберемся, что же представляет собой заемный капитал. Когда компания получает финансирование, обычно подразумевается, что эти средства в будущем компания планирует вернуть тем, кто эти средства ей дал. В этом случае может быть два вида обязательств по возврату капитала:
• деньги, которые надо вернуть в обязательном порядке (заемный капитал);
• деньги, которые надо вернуть, но потом и неизвестно сколько (собственный капитал).
У заемного капитала есть несколько основных отличий от собственного:
Итак, два вида капитала имеют для их держателей и для компаний разные плюсы и минусы. Собственный капитал дает меньше гарантий возврата, но больше возможностей для контроля деятельности компании, а также больший потенциальный рост возврата. Заемный капитал фиксирует сроки и размер возврата, но не дает такого же контроля работы компании.
В мире также существует и множество гибридных видов капитала, которые несут в себе черты и собственного, и заемного.
Ключевое отличие собственного и заемного капитала – это разный уровень риска и разный порядок налогообложения. Из-за того, что денежные потоки кредиторам имеют приоритет над потоками акционерам, а также из-за того, что процентные платежи по займам можно вычитать из налогооблагаемой прибыли, для компаний наиболее дешевым источником капитала будет являться заемный.
Объем, доступность и процедуры получения займов различаются в зависимости от вида заемного капитала. Далее мы рассмотрим основные виды заемного капитала примерно в том порядке, в каком с ними обычно сталкивается компания в процессе своего развития:
• векселя (Notes);
• лизинг (Leasing);
• банковские кредиты (Bank Loans);
• синдицированные кредиты (Syndicated Loans);
• облигации (Bonds);
• кредитные ноты (CLN: Credit-Linked Notes);
• секьюритизированные активы (Asset-Backed Securities).
Векселя
Когда молодая компания только рождается, ее финансовые возможности крайне ограниченны. Предприниматель, организовавший компанию, пытается получить финансирование, где угодно и у кого угодно. Ему нужны деньги на развитие бизнеса.
Одним из первых вариантов долгового финансирования для него являются займы у друзей, родственников, знакомых и не очень знакомых людей. В обмен на деньги предприниматель обычно выдает своим кредиторам долговые расписки. Вексель и есть долговая расписка. В нем обычно указано, кто его выдает (эмитент) и когда можно этот долг погасить (по требованию или не ранее определенной даты). Также в векселе указывается (не всегда), какие проценты должник будет платить своему кредитору. Векселя используются и крупными компаниями. Например, АвтоВАЗ в 2009 году пытался активно оплачивать счета своих поставщиков векселями.