Великие по собственному выбору
Шрифт:
Отбор компаний в группу 10x
Мы применили три всеохватывающих принципа отбора, чтобы выделить для исследования исключительно успешные компании:
1. Эти компании достигли выдающихся результатов, в период наблюдения они стали очевидными победителями на фондовом рынке и в своей отрасли.
2. Им пришлось действовать в ненадежной и хаотичной ситуации.
3. Вначале они были уязвимы – мы брали компании, которые были молодыми и/или небольшими и в 1971 году (или около того) провели IPO.
Мы начали с данных из базы Центра изучения котировок ценных бумаг Высшей школы бизнеса Чикагского университета (CRSP) и пропустили их через 11 «фильтров», во много раз сократив таким образом число претендентов.
Процесс фильтрации для определения самых успешных компаний
ЭТАП 1. Начинаем с 20 400 компаний, попавших в поле внимания CRSP в 1971 году или позднее. Вычеркиваем
ЭТАП 2. Отбираем лишь компании, продолжающие функционировать после июня 2002 года. Осталось 3 646 компаний.
ЭТАП 3. Коэффициент к рынку не менее 3 на 2002 год. Осталось 368 компаний.
ЭТАП 4. Реально действующие в США компании, первичное размещение акций между 1971 и 1990 годами. Осталось 187 компаний.
ЭТАП 5. Исключаем компании, остававшиеся небольшими на 2001 год. Осталось 124 компании.
ЭТАП 6. Коэффициент к среднерыночному не менее 4 через пятнадцать лет после IPO. Осталось 50 компаний.
ЭТАП 7. Вычеркиваем компании, обнаружившие склонность к нестабильным результатам. Осталось 25 компаний.
ЭТАП 8. Берем только нестабильные и хаотичные отрасли. Осталось 12 компаний.
ЭТАП 9. Проверка красного флага (наличие проблем). Осталось 9 компаний.
ЭТАП 10. Исключаем компании, которые к моменту проведения IPO были слишком старыми или слишком крупными. Осталось 8 компаний.
ЭТАП 11. Лучшие в своей отрасли. Осталось 7 компаний.
Этап 1. Отбираем компании, впервые упомянутые CRSP в период 1971–1995 годов. Мы сочли, что первое упоминание в CRSP позволяет сориентироваться, когда компания впервые разместила свои акции на фондовом рынке (см. этап 4) {239} .
Этап 2. Оставляем компании, продолжавшие функционировать после июня 2002 года. Мы решили включить в рассмотрение только те компании, которые оставались независимыми и активными на тот момент, когда заканчивался выбранный нами период наблюдения.
239
Мы ограничили себя кругом компаний, данные которых отражены в базе CRSP, по следующим причинам:
• CRSP отслеживает все акции, котируемые на NYSE, AMEX и NASDAQ. Это, на наш взгляд, весьма репрезентативная выборка данных, опираясь на которую мы и отбирали компании, которые провели IPO в интересующий нас период.
• CRSP – самый надежный источник регулярных данных по доходности акций, что позволило нам проводить жесткое пошаговое сопоставление работы компаний. Для того чтобы мы могли оценить, соответствует ли деятельность компании финансовым критериям, установленным нами для этого исследования, прежде всего требовалось, чтобы эта компания присутствовала в базе данных CRSP. Альтернативную базу данных, SDC, мы использовать не стали, так как обнаружили в ней некоторые изъяны с точки зрения наших задач.
Этап 3. Соответствие пороговому значению роста цен на акции. Мы вычеркнули все компании, у которых отношение кумулятивной доходности акций к рыночной доходности, рассчитываемое от первого упоминания компании CRSP до 28 июня 2002 года, оказалось ниже 3 (см. «Ключевые понятия») {240} .
Совокупный доход за месяц: общая сумма дохода вкладчиков за конкретный месяц на одну акцию, считая и вновь инвестированные доходы (он же совокупный доход вкладчиков, TSR).
Совокупный доход по акциям: кумулятивная стоимость одной акции $Y в период между моментами t1 и t2 рассчитывается по формуле: $Yx (1 + совокупный доход за месяц – м1)x (1 + совокупный доход за месяц – м2)x … (1 + совокупный доход за месяц t2), где м1 – конец первого месяца после момента t1, м2 – конец второго месяца и так далее.
Среднерыночная доходность (иногда просто «среднее по рынку» или «рынок»): доход, рассчитанный на основании данных NYSE, AMEX и NASDAQ (учитывается кумулятивная рыночная цена всех акций компаний, котирующихся на фондовом рынке, включая реинвестиции). Рассчитывается по формуле: капитализация компании, деленная на капитализацию рынка.
Сводный коэффициент рентабельности по сравнению с рынком: под конец любого периода этот коэффициент вычисляется по формуле: совокупный доход на $Y, вложенных в компанию, деленный на совокупный доход на $Y, вложенных в рынок, при условии, что инвестиции в компанию и в рынок происходят одновременно.
Примечание: мы применяли те же формулы на этапе 6, заменив ежемесячные данные ежедневными.
240
3001 компания появилась в базе данных CRSP одновременно, 29 декабря 1972 года.
Этап 4. Реально действующие в США компании, прошедшие IPO в 1971–1990 годах. Мы тщательно проверили оставшиеся после первых трех этапов компании, чтобы убедиться, проходили ли они акционирование и были ли реальными компаниями. Мы вычеркнули все виды неформального IPO: обратное слияние, обычное слияние, обратный выкуп контрольного пакета, инвестиционные трасты и ограниченные партнерства. Мы также вычеркнули иностранные компании.
Этап 5. Вычеркиваем компании, доход которых на 2001 год составил меньше $500 миллионов. Мы хотели проследить молодые и/или небольшие в начале пути компании, однако такие, которые за период наблюдения выросли в крупные компании.
Этап 6. Соответствие пороговому значению роста цен на акции через 15 лет после IPO. Здесь мы применили более точный и строгий критерий, основанный на ежедневном доходе за период 15 лет с момента IPO. Мы вычеркнули все компании, у которых отношение кумулятивной доходности акций к рыночной доходности за этот период упало ниже 4.
Этап 7. Устраняем компании, склонные к нестабильным результатам. На этом этапе были исключены компании с нестабильным паттерном цен на акции (резко меняющийся курс, подскоки и падения).
Этап 8. Отбираем компании, действующие в непредсказуемых и хаотичных отраслях. Мы считаем отрасль непредсказуемой и хаотичной, если в ней происходит большое количество событий, удовлетворяющих следующим пяти критериям:
1. Эти события были вне контроля компании: никто не мог предотвратить их.
2. Последствия этих событий сказывались достаточно быстро. В нашем исследовании «быстро» – менее чем через пять лет (обычно гораздо быстрее).
3. Последствия этих событий могли отразиться на компаниях данной отрасли. Необязательно, чтобы они причинили вред каждой компании этой отрасли, в том числе изучаемой компании, но важно, что они могли им повредить.
4. Некоторые существенные аспекты таких событий были непредсказуемы. Возможно, эти события в целом не были непредсказуемы, однако нельзя было предугадать какие-то важные их элементы: время, форму, размах, влияние и т. д. Например, о том, что в отрасли авиаперевозок произойдет дерегуляция, многие догадывались, но конкретную форму нового законодательства и его влияние на отрасль никто предугадать не мог.
5. События происходили, а не просто обсуждались.
Мы систематически собирали информацию по отраслям и готовили классификацию по каждой отрасли. На основании этого анализа мы охарактеризовали отрасли как «стабильные», «умеренно ненадежные» и «крайне ненадежные и хаотичные». Для дальнейшего исследования были отобраны компании из «крайне ненадежных и хаотичных» отраслей.
Этап 9. Красный флаг. Мы проверили, не менялся ли резко доход компании за период наблюдения и не проявляла ли компания слабость на момент окончательного отбора. Сложные случаи мы исключили.
Этап 10. Молодые и небольшие на момент IPO. Поскольку нас интересовали только те компании, которые на момент IPO были молоды или невелики, те, которые были уже и старыми, и крупными, мы исключили из рассмотрения.
Этап 11. Превзошедшие свою отрасль. Задача последнего «сита» – проверить, не потому ли компании достигли высоких результатов, что их область в целом была высокоприбыльной. Мы составили коэффициенты доходности по отраслям и исключили из рассмотрения компании, чей совокупный доход по акциям через 15 лет после IPO превышал средний по отрасли менее чем в три раза.