Золото: деньги прошлого и будущего
Шрифт:
В 1403 году Флоренция предпочла забыть о христианском запрете на ростовщичество, и в эпоху Возрождения город достиг экономического процветания. Британия рассталась с предрассудками после того, как в 1534 году приняла «Акт о супрематии», закрепивший разрыв Англиканской церкви с Католической. С небольшой натяжкой можно утверждать, что желание Генриха VIII развестись с женой положило начало будущему финансовому господству Британии. В 1545 году Генрих VIII легализовал ростовщичество, установив максимальную ставку на уровне 10 %. В 1552 году начисление процентов вновь оказалось под запретом, в 1571 году его опять разрешили. В 1624 году максимальная ставка была установлена на уровне 8 %. К этому времени в Британии были созданы все условия для развития банковского сектора. Однако Британия, в итоге ставшая ведущей финансовой державой мира, контролировала процентные ставки в законодательном порядке вплоть до второй половины XIX века. Принцип свободной
Наиболее примечательной особенностью денежных систем XIX и XX веков было то, как вечное стремление властей влиять на процентные ставки — обычно через регулирующие органы — постепенно объединилось с их стремлением предотвращать кризисы ликвидности в финансовой сфере, которое, в свою очередь, слилось с еще одной задачей — управлять денежной массой в соответствии с золотым стандартом. Манипулирование процентными ставками подсказало властям четвертую задачу — основную цель денежной политики, подчинившую себе три вышеупомянутые цели. Политика денежно-кредитных властей привела к инфляции в 1970-е годы и к беспорядочным колебаниям валютных курсов, начавшимся в 1980-е годы и продолжающимся до сих пор. Начало этому процессу положил в XIX веке Банк Англии.
Банк Англии в итоге стал центральным резервным банком: прочие банки стали хранить в нем основную часть своих резервов, оставив себе лишь малую их часть для ежедневного пользования. Банк Англии также стал хранителем золотых резервов большинства банков: в его подвалах находилась большая часть золотых резервов британской финансовой системы, а позже — значительная часть резервов других стран.
По идее, как только возникает угроза кризиса ликвидности, Банк Англии должен брать средства из резервов Центробанка и выдавать кредиты другим банкам и корпорациям. Для этого он задействует механизм дисконтной ставки, которая используется при краткосрочных займах. Во времена кризиса дисконтная ставка должна значительно превышать средний уровень по рынку, возможно, на 10 %. Устанавливая в кризис высокие процентные ставки, банк избегает излишней эмиссии базовых денег, превышающей уровень, необходимый для преодоления кризиса. Когда он выдает кредиты, он выпускает в активное обращение новые базовые деньги. (Для удобства будем считать, что резервы Центробанка находятся «вне» системы. Если считать, что резервы Центробанка «внутри» системы, их сокращение означает снижение спроса на деньги со стороны ЦБ.) Предоставляя ликвидность через кредиты, Банк Англии успешно снижает процентные ставки с установленного в кризис уровня. Когда потребность в ликвидности идет на убыль, процентные ставки на рынке снижаются до обычного уровня, Банку Англии возвращают кредиты, он восполняет резервы, а заемные средства тихо изымаются из обращения.
Однако не стоит думать, что Банк Англии — «белый рыцарь» «^дружественный инвестор>, терпеливо ждущий, начала кризиса. Он был таким же, как и прочие банки, заинтересованным в получении прибыли частным институтом с консервативным стилем управления. Четкого определения разницы между коммерческим и центральным банком до сих пор не было выработано. Когда кризис отступал, Банк Англии снижал дисконтную ставку до рыночного уровня, чтобы не оттолкнуть клиентов завышенными ценами.
В начале XIX века максимально допустимая ставка составляла 5 %, и Банк Англии не мог устанавливать дисконтную ставку намного выше рыночного уровня. В действительности дисконтная ставка была либо на уровне рынка, либо ниже, и тогда Банк Англии предлагал на кредитном рынке большое количество базовых денег, даже если ликвидности там было достаточно. Избыточное предложение базовых денег сказывалось на стоимости фунта стерлингов, что вело к оттоку золота.
В июне 1822 года Банк Англии снизил дисконтную ставку с 5 % до 4 %, и объем кредитования, включая долгосрочные ссуды, увеличился. Низкая дисконтная ставка и экспансионистская кредитная политика Банка Англии вызвали инфляцию, и в начале декабря 1825 года золотые резервы сократились до ?1,26 миллиона с ?14,2 миллиона в 1823 году. Банк Англии снова повысил дисконтную ставку до 5 % 13 декабря 1825 года. Заемщики вернули кредиты, резервы Центробанка увеличились, а предложение денег сократилось. Однако сокращение денежной массы и дефляция привели к кризису ликвидности, и Банк Англии был вынужден в очередной раз увеличить предложение наличности и кредитов, чтобы справиться с возникшими проблемами. Когда ставка оказалась слишком низкой, Банк Англии превысил лимит в 5 % и спровоцировал отток золота во время кризиса 1839 года.
Хотя Банк Англии в своей текущей деятельности использовал дисконтную ставку и кредиты для предотвращения кризисов ликвидности, он также не забывал с
Чуть ли не с самого зарождения современной финансовой системы две различные функции Центробанков — во-первых, обеспечивать краткосрочную ликвидность, во-вторых, регулировать денежную массу в соответствии с золотым стандартом — объединились в одном инструменте, а именно — в дисконтной ставке Банка Англии. Адам Смит, описывая золотой стандарт, не упоминает о процентных ставках; умалчивает о них и Давид Рикардо, творивший всего за несколько лет до того, как манипулирование дисконтной ставкой стало обычной банковской практикой. Дисконтная ставка была частью механизма, благодаря которому регулировался объем предложения денег, но вместо того, чтобы следить за спросом и предложением, все зациклились на дисконтной ставке. От этой дезориентирующей фиксации на ставках аналитики не освободились и по сей день.
Нетрудно проследить, с чего начался этот процесс. В 1823 и в 1825 годах Банк Англии слишком сильно снизил процентную ставку, и в результате девальвации фунта стерлингов экономика «перегрелась». Осознав свою ошибку и опасаясь инфляции, Банк Англии повысил процентные ставки, вызвав стремительную дефляцию и финансовую панику. На первый взгляд, эта система ничем не отличается от современной. Тем не менее, она является прямой противоположностью тому, к чему мы привыкли: при всех изменениях ставки денежная система была крепко привязана к золотому стандарту, в то время как сегодня мы имеем дело с хаотически колеблющимися курсами необеспеченных валют. В XIX веке дисконтная ставка была инструментом, позволяющим приводить денежную массу в соответствие с золотым стандартом; в наши дни денежная масса сама является инструментом, с помощью которого процентная ставка приводится в соответствие с плановым уровнем. Это, казалось бы, крошечное различие является водоразделом между двумя системами — системой мягких и твердых денег.
Признание огромного влияния, которое Банк Англии оказывал на британскую денежную систему, повлекло за собой реформы 1844 года, в результате которых банк был разделен на банковское и эмиссионное подразделение. Эмиссионное подразделение должно было следить за тем, чтобы предложение банкнот соответствовало золотому стандарту. Банковское подразделение должно было превратиться в обычный коммерческий банк. Однако эмиссионному подразделению надлежало выпускать банкноты с некоторым отставанием, и оно не спешило наращивать темпы эмиссии, ориентируясь на рост экономики в долгосрочной перспективе (монетаристы 1960-1970-х годов исходили из того же принципа). Спрос на базовые деньги рос быстрее, чем думали сторонники медленного и постепенного наращивания денежной массы, и банковское отделение стало снова следить за соблюдением золотого стандарта и выступать в роли кредитора последней инстанции. Банк Англии по-прежнему совмещал эти две роли с ролью частного коммерческого банка, проводя кредитную политику: назначая дисконтную ставку и выдавая кредиты. Неумение эмиссионного подразделения гибко реагировать на требования момента привело к временному отказу от принятых в 1844 году правил во время кризисов ликвидности в 1847 и 1859 годах. Банковское подразделение тогда осталось почти без резервов и стало самостоятельно печатать банкноты, чтобы удовлетворить растущий спрос.
Кризис ликвидности 1866 года окончательно утвердил Банк Англии в роли кредитора последней инстанции. Щедро отпуская кредиты под 10 % годовых, он мастерски вывел страну из финансового шторма. Англия забыла о том, что значит кризис ликвидности. После нескольких столетий упорной борьбы с этим явлением она поняла, как должен работать Центробанк.
В последующие десятилетия XIX века доминирующие позиции Банка Англии в британской финансовой системе несколько ослабли; одновременно с этим снизилась эффективность его стратегии, состоящей в том, чтобы регулировать объем кредитования посредством изменения величины дисконтной ставки и благодаря этому держать под контролем денежную массу и стоимость валюты. В дальнейшем Банк Англии дополнил свою политику операциями на открытом рынке, чтобы напрямую влиять на денежную базу. Если фунт стерлингов снижался относительно других валют, банк продавал гособлигации на открытом рынке и сокращал предложение денег. Если фунт стерлингов рос, банк покупал гособлигации и увеличивал предложение денег. Кредитование и покупка облигаций фактически идентичны: обе операции предполагают приобретение долговых активов. Однако рынок государственного долга позволял Банку Англии действовать с большим размахом и большей точностью.