Финансовый менеджмент – это просто: Базовый курс для руководителей и начинающих специалистов

Герасименко Алексей

Решение Kmart

Итак, давайте сравним предлагаемые варианты между собой:

Давайте поставим себя на место CEO Kmart. Что мы имеем на выходе? Покупателей нет, поэтому этот вариант отпадает. Ликвидировать очень не хочется – много мороки и отрицательных эмоций. Продать (точнее, передать) Builders Square Леонарду Грину – это наиболее устраивающий всех вариант. Как максимум в этом случае Kmart получит наибольшую материальную выгоду по сравнению с вариантом ликвидации. Как

минимум получит ликвидацию, которую будет «делать» уже LGP, то есть менеджеры Kmart время на это тратить не будут. За это, кстати, Kmart, по сути, и дает LGP дисконт в 70 % пакета (предполагаем, что часть Center, которая относится к Hechinger, будет в этом случае ликвидирована «в ноль»). Выгода со всех сторон. Менеджерам можно сосредоточиться на исправлении ключевого бизнеса Kmart – гипермаркетов. Там ведь в качестве конкурента есть великий и ужасный Wal-Mart. Более высокая оценка сделки по сравнению с ликвидацией тоже очень кстати. Эту оценку может подтвердить независимый инвестиционный банк, после чего ее легко одобрит совет директоров. Таким образом, менеджеры с директорами могут избежать неприятных судебных исков некоторых акционеров, которые могут быть недовольны ценой сделки.

А в чем выгода LGP? LGP не останется внакладе при любом исходе. В оптимистичном варианте LGP получает 70 % стоимости объединенной компании, то есть $516 млн. В случае ликвидации при правильной реструктуризации лизинговых обязательств они получат как минимум 70 % x $198 = $138 млн. И все это на инвестиции меньше $25 млн (вспомните, что $30 млн пойдет на оплату «расходов по проведению сделки»; часть этих расходов – оплата LGP). Как говорится, учитесь делать деньги, дети.

Что же произошло в реальности? Как вы понимаете, Kmart согласился на предложение LGP. К сожалению, стратегия не сработала – новые менеджеры не смогли решить проблемы конкурентоспособности двух сетей. В конечном итоге Hechinger с Builders Square пришлось ликвидировать.

Глава 9

Слияния и поглощения

В этой главе мы с вами поговорим о такой популярной теме финансов, как слияния и поглощения (по-английски – Mergers & Acquisitions, или чаще говорят M&A). Вы узнаете, что это такое, почему одни компании поглощают другие, как это делается, а также почему и как компании защищаются от поглощений. Кроме того, мы рассмотрим российскую специфику слияний и поглощений.

Что такое M&A?

Давайте сразу договоримся, что мы будем иметь в виду, говоря о сделках M&A. Под M&A в рамках этой книги я буду понимать ситуацию, когда одна компания, занимающаяся определенным бизнесом, покупает контрольный пакет акций другой компании в сходной области бизнеса (редко в совершенно другой индустрии). Как альтернатива две компании сливаются в единую, образуя одну компанию, где вроде как планируется создать «союз двух равных» компаний. Технически термин M&A включает в себя также:

• рекапитализации и байауты;

• карвауты и спиноффы.

Но об этих специфических видах сделок мы будем говорить в отдельных главах этой книги.

Зачем покупать другие компании?

Зачем проводить сделки M&A? Зачем одним компаниям покупать другие? Давайте посмотрим на основные причины. Сразу скажу, что обычно причин у поглощения несколько – не обязательно ограничиваться только одной из нижеперечисленных.

Синергия

Волшебное слово «синергия» является чуть ли не синонимом понятия M&A. Простыми словами, синергия означает, что 2 + 2 > 4. То есть при наличии эффекта синергии общая стоимость объединенной компании будет больше, чем сумма текущей стоимости каждой из сливающихся компаний в отдельности.

За счет чего могут образовываться синергии? Причин может быть много. Например:

• Экономия масштаба. Вы что-то производите, у вас есть большой не полностью загруженный завод. У конкурента также есть не полностью загруженный завод. Вы покупаете конкурента, закрываете его завод и полностью загружаете свой. За счет большего объема производства издержки на одну единицу продукции у вас упадут. Ваши общие издержки будут меньше, чем сумма издержек двух заводов до слияния. Соответственно общая прибыль объединенной компании будет выше суммы прибылей двух недозагруженных компаний. Например, так сделал отечественный производитель косметики концерн «Калина» при покупке немецкой компании Dr. Scheller.

• Ликвидация излишних мощностей. В вашей индустрии может существовать избыток производственных мощностей. В индустриях с большими фиксированными издержками это может привести к ценовой войне. Например, построить новый завод очень дорого, но переменные издержки на производство продукции очень малы. Если завод уже построен, вам выгодно снижать цены практически до уровня переменных издержек, поскольку в этом случае вы будете покрывать часть постоянных издержек. Индустрии с такой структурой издержек очень подвержены ценовым войнам. Чтобы не допустить ценовой войны и снижения рентабельности, вы можете купить конкурента, закрыть лишние мощности и избежать ценовой войны. Так, например, часто поступают авиакомпании. Переменные издержки на полет одного пассажира в самолете очень низкие, поэтому если на одном маршруте конкурируют две авиакомпании, рейсы которых недозагружены, между ними обычно начинается ценовая война. В этом случае одна авиакомпания может купить своего конкурента, ликвидировать дублирующийся маршрут, оставить на маршруте только один загруженный самолет и таким образом серьезно увеличить прибыль.

• Экономия управленческих издержек. Объединившись с конкурентом, вы сможете вместо двух бухгалтерий иметь одну, вместо двух департаментов маркетинга иметь один и т. д. После слияния (или поглощения) дублирующиеся подразделения можно сократить.

• Экономия коммерческих расходов. Вы и ваша цель поглощения продаете свою продукцию одним и тем же клиентам. Сейчас одних и тех же клиентов «окучивают» две группы продавцов. Купив другую компанию, вы можете сократить продавцов, у которых дублируются клиенты.

• Снижение стоимости закупок. Мы уже сталкивались с подобной ситуацией в предыдущей главе, говоря об объединении Builders Square и Hechinger. Если вы объединяете две компании, которые покупают одно и то же, вы становитесь более значительным клиентом для дублирующихся поставщиков. Объединенной компании поставщики уделяют больше внимания и дают большие скидки, чем каждой компании по отдельности.

• Экономия R&D. Вы и ваш конкурент работаете над одним и тем же новым продуктом. Тратите деньги на R&D, фактически дублируя работу друг друга. Объединенная компания может ликвидировать дублирующиеся R&D проекты и таким образом сократить издержки, не потеряв технологическое преимущество. Так, например, часто поступают фармацевтические компании, ликвидируя при слияниях группы, работающие над сходными лекарствами.

• Возможность снижения издержек на персонал. Это интересный момент в том случае, если в компании-цели существует сильный профсоюз. Проблема многих традиционных отраслей экономики в США, таких как автомобилестроение или металлургия, состоит в том, что в хорошие годы профсоюзы «выбивают» из менеджеров большие льготы и зарплаты рабочим, но в «плохие» годы отказываются соглашаться на снижение зарплат и ликвидацию льгот. Все это приводит компании к убыткам. Для таких компаний смена собственника может быть единственным способом выживания, так как новый собственник обычно заключает с профсоюзом новый договор с более выгодными для компании условиями.