Золото: деньги прошлого и будущего
Шрифт:
Министр экономики Аргентины Доминго Кавальо перед кризисом говорил о том, что хотел бы до предела упростить налоговую систему, оставив только НДС и подоходный налог. Однако все, что он сделал, это повысил налоги.
При такой системе аргентинская экономика на протяжении долгих десятилетий без труда росла бы на проценты, выраженные двузначными числами. В результате Второй мировой войны Япония пострадала гораздо сильнее Аргентины, но смогла быстро восстановить экономику при менее удобной налоговой системе.
Крах аргентинской экономики заставил усомниться в способности экономистов дать верный совет. Стандартное решение в рамках консервативного подхода (механизмы валютного управления) оказалось с изъяном. Поскольку принятый в Аргентине механизм валютного обеспечения был привязан к плавающему доллару США, он не обеспечивал стабильности песо, а только порождал губительную для экономики дефляцию. Стандартное решение в рамках либерального подхода (плавающий курс, сменивший механизм регулирования) был еще хуже.
Международный валютный фонд и американское Казначейство, по всей видимости, так и не извлекли урока из Азиатского валютного кризиса. Они продолжали навязывать небольшим государствам, не утратившим абсурдной веры в экономическую компетентность западных стран, все ту же ужасающую программу: ужесточение бюджетной дисциплины, повышение налогов, астрономические процентные ставки, пренебрежение валютными курсами и великое множество бессмысленных реформ.
Несмотря на все академические журналы и все докторские диссертации, экономическая политика во многом продолжает опираться на туманные и нередко ошибочные принципы, уходящие корнями в минувшие столетия. Одним из самых живучих и наиболее разрушительных мифов является утверждение, что госдолг и дефицит бюджета порождают экономические проблемы, в первую очередь монетарные. Эти воззрения, до сих пор не утратившие популярности, вызвали Великую депрессию 1930-х годов и породили множество проблем во время Азиатского кризиса. МВФ чуть ли не рефлекторно повторяет ошибки, допущенные в 1931 году наиболее видными экономистами, которые были уверены в том, что для укрепления фунта стерлингов британскому правительству следует повысить налоги и сократить государственные расходы. В результате уже через неделю фунт стерлингов был девальвирован. Этот случай убедил кейнсианцев в том, что во время рецессии правительству следует соглашаться на затратный бюджет. Советы кейнсианцев пришлись властям по вкусу: они оправдывали растрату средств налогоплательщиков. Правильным выводом из истории 1930-х годов было не увеличение госрасходов, а снижение налогов.
В большинстве случаев между долгами федерального правительства и стоимостью валют не наблюдалось ровно никакой связи. Азиатский кризис может служить убедительным опровержением подобной теории. Многие из затронутых им государств имели на редкость сбалансированный бюджет, в отличие от индустриально развитых стран. В 1996 году в Таиланде и Южной Корее размер государственного долга не достигал 10 % ВВП. Долг Малайзии и Индонезии был больше южнокорейского (42 % и 24 % ВВП соответственно), однако в 1993–1996 годы эти страны создали профицит бюджета. Даже правительство Филиппин, усиленно занимавшее на внешнем рынке, смогло добиться профицита в 1994–1996 годы. Если экономика стремительно расширяется, а бюджет находится в профиците, с обслуживанием госдолга проблем не возникает. Даже если основная сумма займа не погашена, а правительство продолжает работать при небольшом дефиците бюджета, быстрые темпы экономического роста приведут к постепенному сокращению отношения долга к ВВП.
Представление о наличии связи между государственным долгом и стоимостью валюты, по всей видимости, проистекает из вековечного страха, что правительство может решиться на девальвацию денег ради оплаты своих расходов и либо запустит печатный станок, либо — если речь идет о далеком прошлом — понизит содержание драгоценных металлов в монетах. Даже лучшие из правительств (например, американское в 1860-е годы) в случае необходимости подпечатывали деньги, к неудовольствию граждан. Однако в XX веке к печатному станку стали прибегать гораздо реже. Современные долговые рынки позволяют правительствам финансировать затратные программы, даже широкомасштабные войны, под умеренный процент. Использование печатного станка для выплаты долгов давно себя дискредитировало, так что даже самые жалкие и глубоко коррумпированные правительства не хотят о нем слышать (девальвацию в наши дни оправдывают иными способами). Азиатские правительства о таком варианте даже не помышляли, тем более что они не испытывали недостатка в финансах.
Еще одной причиной странной и опасной фиксации на государственном бюджете является повсеместная расточительность и коррумпированность руководства. Дефицит бюджета сам по себе не является злом, если деньги тратятся на программы, которые принесут стране пользу — финансовую или социальную. Проблема возникает тогда, когда правительство занимает деньги, чтобы снова растратить их впустую. Жалобы на дефицит бюджета на самом деле являются жалобами на неоправданные правительственные расходы. Американцы не протестовали, когда дефицит бюджета США во время Второй мировой войны достиг порядка 30 % ВВП: участие Америки в войне не воспринималось как непродуктивное расходование средств.
Бесконечные реформы, навязанные руководству таких государств, как Индонезия, скорее во зло развивающимся странам, чем во благо, несмотря на добрые намерения консультантов. Если экономика шла по пути плохого капитализма, можно посоветовать взять курс на социализм, например, усовершенствовать систему социального обеспечения. Капиталистические реформы, например, либерализация
Повышение процентных ставок ради укрепления валюты является искаженным подобием той системы привязки к золоту, которую использовал Банк Англии в XIX веке. В наши дни МВФ принуждает доверчивые правительства к таргетированию процентных ставок, повышая последние до двузначных величин. Эта стратегия почти никогда не срабатывает, поскольку прямой связи между целевой процентной ставкой и сокращением денежной базы, действительно способным поддержать курс валюты, не существует. Повышение ставки обычно оправдывают стремлением повысить привлекательность облигаций, хотя для всех очевидно, что самый привлекательный долг в мире — госдолг развивающихся стран — торгуется по низким процентным ставкам. Любой трейдер скажет, что падающие процентные ставки куда привлекательнее растущих. Даже если высокие процентные ставки способны вызвать интерес к отдельным краткосрочным облигациям (хотя покупка облигаций и покупка валюты — совершенно разные вещи), высокие ставки способны убить интерес практически ко всем другим видам активов, начиная от долгосрочных облигаций и заканчивая акциями и недвижимостью. Оказывая удушающее воздействие на финансирование и инвестиции, высокие процентные ставки в действительности снижают спрос на деньги, что ведет к дальнейшему падению валюты. Чтобы понять, что происходит при неоправданном повышении плановых процентных ставок, представьте себе, что случится в США, если Федеральный резерв вдруг поднимет свою ключевую ставку до 25 %. Вряд ли облигации Казначейства США станут более привлекательными. Крах фондового рынка поразит воображение. Доллар в результате почти наверняка обвалится (см. рис. 14.5). \
Рис. 14.5. Курс доллара США в корейских вонах и процентная ставка по недельным межбанковским кредитам
Поддерживать падающую валюту следует иначе — сначала объявить о намерении поддержать ее курс, а затем сократить денежную массу с помощью операций на открытом рынке. Это приведет к непродолжительному повышению краткосрочных процентных ставок, однако в долгосрочной перспективе поможет понизить ставки, поскольку риск падения валюты будет сведен к минимуму. В действительности ставки снижаются уже на третий день, максимум на пятый. Так, в Гонконге, где механизм валютного регулирования действовал через коррекцию денежной базы, краткосрочная межбанковская ставка предложения (HIBOR) во время Азиатского кризиса порой взмывала вверх, но в целом удерживалась в пределах 4–6%. При этом Гонконг ввел один из самых успешных механизмов валютного регулирования в мире, в то время как бразильский реал обрушился — несмотря на то, что целевая процентная ставка превысила 35 %! По мере снижения рисков валюта начинает вызывать доверие, спрос на нее растет. Механизм управления валютой — такой как предложенный Стивом Ханке в Индонезии — автоматически сократил бы предложение денег и поддержал бы рупию. Однако для резкого повышения спроса на рупию было бы достаточно, если бы в связи с введением механизма валютного управления доверие к ней окрепло (на самом деле достаточно даже информации о намерении ввести такой механизм). Сокращать предложение рупий не пришлось бы. И в самом деле, механизм валютного управления может увеличить спрос на деньги! (См. рис. 14.6.)
Рис. 14.6. Гонконг: однодневная ставка по межбанковским кредитам, 1997–2000
Южная Корея, Таиланд и Индонезия именно так и поддержали свои валюты: сначала они объявили о намерении восстановить прежний курс, а затем сократили предложение денег с помощью изменения монетаристских целевых показателей. Банк Таиланда ежедневно публиковал курс бата к золоту на своем сайте, аналогичная информация появлялась на страницах Bangkok Post. Неудивительно, что бат быстро вернулся на уровень 1996 года. Управление денежной базой в очередной раз оказалось главным инструментом денежной политики. Тайский бат и южнокорейская вона начали расти в январе 1998 года. С января 1998 года по январь 1999 года денежная база Таиланда увеличилась всего на 1 %, а денежная база Кореи за тот же период сократилась на 14 %. Подобно Банку Таиланда, Южнокорейский Центробанк возвратил вону ровно на тот уровень, где она находилась до кризиса — около 305 000 вон за унцию золота. Однако к тому времени этот уровень грозил дефляцией, и воны пришлось немного понизить.