Не верьте цифрам!
Шрифт:
Потеря секторными фондами капитала, рассчитанная с учетом сложных процентов, за полный шестилетний период была ошеломительной. В то время как кумулятивная доходность рынка составила положительные 43 %, средний секторный фонд заработал отрицательную кумулятивную доходность –26 % – шокирующая отрицательная разница в 69 процентных пунктов. (В худшем случае эта разница составила 190 %!) Для сравнения: средний диверсифицированный фонд заработал кумулятивную доходность 26 %, его инвесторы – 11 %, что, хотя и является скромным результатом, отражает весомую положительную разницу в 37 % по сравнению с тем, что заработали, а вернее, потеряли секторные инвесторы. Учитывая эти цифры, почти невозможно отрицать, что для подавляющего большинства
Менеджерам фондов, предлагающих секторные ETF, должно быть хорошо известно если не о конкретных цифрах, то о таком антипродуктивном паттерне. Это обычное дело, что инвесторы под влиянием типичных для фондового рынка эмоций – алчности, надежды и страха – делают неверный выбор. Они предпочитают сектора, которые лидировали в прошлом, и избегают тех секторов, которые отставали от рынка. В то время как невозможно заранее предсказать, когда начнется возвращение к среднему или как долго оно будет продолжаться, сама по себе эта тенденция – неумолимая реальность на фондовом рынке. Экономика долгосрочных вложений в американский фондовый рынок обеспечивает создание долгосрочной стоимости для инвесторов; эмоции, сопряженные с попыткой переиграть рынок посредством выбора акций и маркеттайминга, разрушают благосостояние инвесторов.
«Не сидите сложа руки – делайте что-нибудь»
Мы живем в мире, где девизом является: «Не сидите сложа руки – делайте что-нибудь». Давайте на мгновение забудем тот факт, что фондовый рынок по сути представляет собой замкнутую систему, где, когда вы покупаете акцию, кто-то вам ее продает, и наоборот. А когда вы выходите из рынка, кто-то другой входит в него. Но когда на фондовом рынке деньги и акции переходят из рук в руки, это не трансакция с нулевой суммой, а проигрышная игра, обогащающая крупье – наших финансовых посредников, которые не только выступают посредниками в каждой сделке с получением соответствующих комиссионных, но и взимают сборы за управление, консультирование и ведение счетов участников сделок с обеих сторон.
Поэтому догадки об истинных целях тех, кто оказывает эти посреднические услуги, не могут не вводить в уныние. Нашим финансовым посредникам должно быть хорошо известно, что проповедуемая мной стратегия инвестирования в индекс широкого рынка наилучшим образом отвечает интересам подавляющего большинства инвесторов. Сам легендарный Питер Линч, после того как он оставил бразды правления фондом Magellan в 1990 г., заявил, что «индексный фонд – лучшее решение для большинства инвесторов». И он был прав! Хотя нельзя забывать и о том, что все мы стоим перед необходимостью выстраивать успешный прибыльный бизнес, для чего, хорошо это или плохо, мы должны давать клиентам то, что они хотят. Таков закон успешного бизнеса, который действует в сфере финансовых услуг точно так же, как в сфере производства автомобилей, духов или ювелирных украшений.
Разумеется, «бумагооборот» на финансовых рынках сопряжен с немалыми издержками для инвесторов. Как заметил Бенджамин Грэхем еще в сентябре 1976 г. (по случайному совпадению спустя всего несколько дней после открытия нашего первого индексного фонда), «фондовый рынок напоминает огромную прачечную, где инвесторы постоянно обмениваются между собой бельем, иногда по 30 млн акций в день»[221]. (Мог ли Грэхем предположить, что когда-нибудь оборот составит 3 млрд акций в день?)
«Ничего не делайте – сидите сложа руки»
Увы, обратный принцип: «Ничего не делайте – сидите сложа руки», хотя и служит неизбежной итоговой стратегией всей совокупности инвесторов, не только является контринтуитивным с точки зрения эмоций, существующих в умах почти всех индивидуальных инвесторов, но и контрпродуктивным для благосостояния тех, кто выступает посредниками при торговле ценными бумагами и управляет их
Я признаю, что у биржевых индексных фондов есть свои плюсы и они вполне пригодны для разумного инвестирования. Купить «Пауков» (Spiders) или «Змей» (Vipers) и держать их бесконечно долго – это выигрышная стратегия. Сотрудника Microsoft, который решает держать акции всех рыночных секторов кроме технологического, вряд ли можно назвать дураком. Для владельца портфеля переоцененных акций компаний с большой капитализацией будет мудрым шагом купить и держать биржевой индексный фонд акций компаний с малой капитализацией. Но до сих пор главным двигателем стремительного роста биржевых индексных фондов были вовсе не такие долгосрочно ориентированные сделки.
Сегодня этот рост обеспечивается главным образом за счет интенсивной торговли биржевыми индексными фондами широкого рынка и роста рынка секторных ETF. Хотя торговать последними может оказаться дешевле и эффективнее, чем отдельными акциями (или, коли на то пошло, паями обычных взаимных фондов), вся эта лихорадочная торговая активность неизбежно ведет к уменьшению общей прибыли, заработанной всей совокупностью инвесторов на рынке, и, безусловно, сокращает прибыль, которая могла бы быть заработана данным индивидуальным инвестором. Другими словами, в то время как секторные ETF могут быть эффективными спекулятивными инструментами, я твердо уверен, что любые спекулятивные стратегии на фондовом рынке в конечном итоге обречены на проигрыш.
Наряду с их растущим использованием индивидуальными инвесторами, инвестиционными консультантами и брокерами в качестве инструментов для реализации активных инвестиционных стратегий, ETF все шире применяются активными менеджерами для «торговли на тиках вниз, в стратегиях хеджирования, а также для увеличения или уменьшения подверженности портфелей секторным рискам и для целей перераспределения активов… Благодаря биржевым индексным фондам вы можете действовать быстро, не выбирая отдельные акции, а затем заменить ETF конкретными акциями, когда у вас появится больше времени для анализа», – говорит Байрон Виен, авторитетный финансовый аналитик из Morgan Stanley. В результате, прогнозирует он, «в течение пяти лет… их использование в сфере активного портфельного менеджмента станет обычным делом»[222]. Пожалуй, эти слова Виена – самая наглядная иллюстрация сегодняшней тенденции к сближению пассивного индексного инвестирования и активного управления.
Заключение
К чему все это приведет? Как разрешится великий парадокс, когда активное управление все больше становится похожим на пассивное индексное инвестирование, а пассивное индексное инвестирование – на активное управление? Вот несколько мыслей на эту тему в заключение моего выступления.
Прежде всего, пока менеджеры сегодняшних гигантских семейств фондов будут поддерживать активы фондов акций на нынешнем уровне, не говоря уже о том, чтобы их увеличивать, у них будет все меньше возможности избежать высокой корреляции с рынком, которая неизбежно приходит вместе с колоссальными размерами портфелей. По мере того как активное управление будет все больше превращаться в пассивное индексное инвестирование, что уже фактически произошло в категории фондов акций компаний с большой капитализацией, менеджеры будут вынуждены соразмерно снизить свои комиссии за управление. В конце концов, корреляция 0,99 фактически означает, что 99 % портфеля инвестированы в индекс широкого рынка. При коэффициенте расходов в 1,5 % годовая комиссия по оставшейся активно управляемой части портфеля (1 %) составит 150 % (!). Ясно, что комиссию за управление придется снижать.